Il carburante che ha alimentato il crollo dei subprime

Decine di istituti di credito ipotecario dichiarano fallimento nel giro di poche settimane. Il mercato è pieno di preoccupazioni per una grave stretta creditizia globale, che potrebbe interessare tutte le classi di mutuatari. Le banche centrali utilizzano clausole di emergenza per iniettare liquidità in mercati finanziari spaventati. I mercati immobiliari precipitano dopo anni di record. I tassi di preclusione raddoppiano anno su anno durante la seconda metà del 2006 e nel 2007.

I rapporti suonano intimidatori, ma cosa significa tutto questo?

Attualmente siamo immersi in una crisi finanziaria che si concentra sul mercato immobiliare statunitense, dove le ricadute del congelato mercato dei mutui subprime si stanno riversando sui mercati del credito, nonché sui mercati azionari nazionali e globali. Continua a leggere per saperne di più su come i mercati sono caduti fino a questo punto e su cosa potrebbe accadere.

Il percorso verso una crisi

È stato il caso di un gruppo o di un’azienda che si è addormentato al volante? È questo il risultato di una supervisione insufficiente, di troppa avidità o semplicemente di una comprensione insufficiente? Come spesso accade quando i mercati finanziari vanno male, la risposta è probabilmente “tutto quanto sopra”

Ricorda , il mercato che stiamo guardando oggi è un sottoprodotto del mercato di sei anni fa. Tornare indietro alla fine del 2001, quando la paura degli attacchi terroristici globali dopo l’11 settembre ha turbato un’economia già in difficoltà, che stava appena iniziando a uscire dalla recessione indotta dalla bolla tecnologica della fine degli anni ’90.

In risposta, nel 2001, la Federal Reserve ha iniziato a tagliare drasticamente i tassi e il tasso sui fed funds è arrivato all’1% nel 2003, che nel gergo delle banche centrali è essenzialmente zero. L’obiettivo di un basso tasso sui fondi federali è espandere l’ offerta di moneta e incoraggiare l’indebitamento, che dovrebbe stimolare la spesa e gli investimenti. L’idea che la spesa fosse “patriottica” è stata ampiamente diffusa e tutti, dalla Casa Bianca fino all’associazione locale genitori-insegnanti, ci hanno incoraggiato a comprare, comprare, comprare.

Ha funzionato e l’economia ha iniziato a espandersi costantemente nel 2002.

Il settore immobiliare inizia a sembrare attraente

Man mano che i tassi di interesse più bassi si facevano strada nell’economia, il mercato immobiliare iniziò a diventare frenetico poiché il numero di case vendute – ei prezzi a cui vendevano – aumentò drammaticamente a partire dal 2002. All’epoca, il tasso su un I mutui a tasso fisso di 30 anni erano ai livelli più bassi visti in quasi 40 anni e le persone hanno visto un’opportunità unica di accedere a una fonte di capitale proprio disponibile pressoché più economica.

Banche di investimento e titoli garantiti da attività

Se il mercato immobiliare fosse stato trattato solo con una mano decente – diciamo, con tassi di interesse bassi e domanda in aumento – qualsiasi problema sarebbe stato abbastanza contenuto. Sfortunatamente, è stata affrontata una mano fantastica, grazie ai nuovi prodotti finanziari lanciati a Wall Street. Questi nuovi prodotti finirono per essere diffusi in lungo e in largo e furono inclusi in fondi pensione, hedge fund e governi internazionali.

E, come ora stiamo imparando, molti di questi prodotti hanno finito per non valere assolutamente nulla.

Un’idea semplice porta a grossi problemi

L’ asset-backed security (ABS) esiste da decenni e alla base si trova un semplice principio di investimento: prendi un gruppo di asset con flussi di cassa prevedibili e simili (come il mutuo sulla casa di un individuo), raggruppali in un unico pacchetto gestito che raccoglie tutti i pagamenti individuali (le rate del mutuo) e utilizza il denaro per pagare agli investitori una cedola sul pacchetto gestito. Questo crea un titolo garantito da attività in cui l’immobile sottostante funge da garanzia.

Un altro grande vantaggio era che le agenzie di rating del credito come Moody’s e Standard & Poor’s avrebbero apposto il loro timbro di approvazione “AAA” o “A +” su molti di questi titoli, segnalando la loro relativa sicurezza come investimento.

Il vantaggio per l’investitore è che può acquisire un portafoglio diversificato di attività a reddito fisso che arrivano come pagamento di una cedola.

La Government National Mortgage Association (Ginnie Mae) da anni raggruppava e vendeva mutui cartolarizzati come ABS; le loro valutazioni “AAA” avevano sempre avuto la garanzia che il sostegno del governo di Ginnie Mae aveva offerto. Gli investitori hanno ottenuto un rendimento più elevato rispetto ai titoli del Tesoro e Ginnie Mae è stata in grado di utilizzare i finanziamenti per offrire nuovi mutui.

Allargare i margini

Grazie all’esplosione del mercato immobiliare, è stata creata anche una forma aggiornata di ABS, solo questi ABS sono stati riempiti con mutui subprime o prestiti ad acquirenti con un credito meno che stellare.

I prestiti subprime, insieme ai loro rischi di insolvenza molto più elevati, sono stati collocati in diverse classi di rischio, o tranche, ciascuna delle quali aveva un proprio programma di rimborso. Le tranche superiori sono state in grado di ricevere rating “AAA”, anche se contenevano prestiti subprime, perché a queste tranche erano stati promessi i primi dollari che entravano nel titolo. Le tranche inferiori prevedevano tassi cedolari più elevati per compensare l’aumento del rischio di insolvenza. In fondo, la tranche “azionaria” era un investimento altamente speculativo, in quanto i suoi flussi di cassa avrebbero potuto essere sostanzialmente cancellati se il tasso di insolvenza dell’intero ABS si fosse insinuato al di sopra di un livello basso, compreso tra il 5 e il 7%..

All’improvviso, anche gli istituti di credito ipotecario subprime hanno avuto la possibilità di vendere il loro debito rischioso, il che a sua volta ha permesso loro di commercializzare questo debito in modo ancora più aggressivo. Wall Street era lì per raccogliere i loro prestiti subprime, impacchettarli con altri prestiti (alcuni di qualità, altri no) e venderli agli investitori. Inoltre, quasi l’80% di questi titoli in bundle è diventato magicamente investment grade (rating “A” o superiore), grazie alle agenzie di rating, che hanno guadagnato commissioni redditizie per il loro lavoro di valutazione degli ABS.

Come risultato di questa attività, è diventato molto redditizio creare mutui, anche rischiosi. Non passò molto tempo prima che anche i requisiti di base come la prova del reddito e un acconto venissero ignorati dagli istituti di credito ipotecario; I mutui da prestito a valore del 125% venivano sottoscritti e concessi a potenziali proprietari di case. La logica è che con i prezzi degli immobili che aumentano così rapidamente (i prezzi medi delle case sono aumentati fino al 14% all’anno entro il 2005), un mutuo LTV al 125% sarebbe al di sopra dell’acqua in meno di due anni.

Leva al quadrato

Il circuito di rinforzo stava iniziando a girare troppo velocemente, ma con Wall Street, Main Street e tutti gli altri che traevano profitto dalla corsa, chi avrebbe frenato?

I tassi di interesse record-bassi si erano combinati con gli standard di prestito sempre più allentati per spingere i prezzi degli immobili a livelli record nella maggior parte degli Stati Uniti. I proprietari di abitazione esistenti stavano rifinanziando in numeri record, attingendo al capitale guadagnato di recente che si poteva ottenere con poche centinaia di dollari spesi per una stima della casa.

Nel frattempo, grazie alla liquidità del mercato, le banche di investimento e altri grandi investitori sono stati in grado di prendere in prestito sempre di più (maggiore leva finanziaria ) per creare ulteriori prodotti di investimento, che includevano traballanti attività subprime.

Il debito garantito si unisce alla massa

La capacità di contrarre prestiti più ha spinto le banche e altri grandi investitori a creare obbligazioni di debito collateralizzate (CDO), che essenzialmente hanno raccolto tranche azionarie e ” mezzanine ” (con rating medio-basso) dagli MBS e le hanno riconfezionate ancora una volta, questa volta in mezzanine CDO.

Utilizzando lo stesso schema di pagamento “a cascata”, la maggior parte dei CDO mezzanini potrebbe ottenere un rating di credito “AAA”, lasciandolo nelle mani di hedge fund, fondi pensione, banche commerciali e altri investitori istituzionali.

Titoli garantiti da ipoteca residenziali (RMBS), in cui i flussi di cassa provengono dal debito residenziale, e i CDO stavano effettivamente rimuovendo le linee di comunicazione tra il mutuatario e il prestatore originario. All’improvviso, i grandi investitori controllavano la garanzia; di conseguenza, i negoziati sui pagamenti tardivi del mutuo sono stati aggirati per il modello “direct-to-foreclosure” di un investitore che cerca di ridurre le proprie perdite.

Tuttavia, questi fattori non avrebbero causato l’attuale crisi se:

1. Il mercato immobiliare ha continuato a braccio.
2. I proprietari di abitazione potrebbero effettivamente pagare i loro mutui.

Tuttavia, poiché ciò non si è verificato, questi fattori hanno solo contribuito ad alimentare il numero di pignoramenti in seguito.

Tariffe teaser e ARM

Con gli istituti di credito ipotecario che esportavano gran parte del rischio in prestiti subprime agli investitori, erano liberi di escogitare strategie interessanti per creare prestiti con il loro capitale liberato. Utilizzando i tassi teaser ( tassi speciali bassi che durerebbero per il primo o due anni di un mutuo) all’interno di mutui a tasso variabile (ARM), i mutuatari potrebbero essere attratti da un mutuo inizialmente accessibile in cui i pagamenti salterebbero alle stelle in tre, cinque o sette anni.

Mentre il mercato immobiliare ha raggiunto i suoi picchi nel 2005 e nel 2006, i tassi teaser, ARM e il prestito ” solo interesse ” (in cui non vengono effettuati pagamenti principali per i primi anni) sono stati sempre più spinti sui proprietari di case. Man mano che questi prestiti sono diventati più comuni, un minor numero di mutuatari ha messo in dubbio i termini e sono stati invece allettati dalla prospettiva di poter rifinanziare in pochi anni (con un enorme profitto, afferma l’argomento), consentendo loro di effettuare qualsiasi pagamento di recupero necessario. Ciò che i mutuatari non hanno tenuto in considerazione nel mercato immobiliare in forte espansione, tuttavia, è che qualsiasi diminuzione del valore della casa lascerebbe al mutuatario una combinazione insostenibile di un pagamento a palloncino e un pagamento ipotecario molto più alto.

Un mercato così vicino a casa come quello immobiliare diventa impossibile da ignorare quando spara a tutte le bombole. Nell’arco di cinque anni, i prezzi delle case in molte aree erano letteralmente raddoppiati e quasi tutti coloro che non avevano acquistato una casa o rifinanziato si consideravano indietro nella corsa per fare soldi in quel mercato. Gli istituti di credito ipotecario lo sapevano e hanno spinto in modo sempre più aggressivo. Non è stato possibile costruire nuove case abbastanza velocemente e le scorte dei costruttori di case sono aumentate vertiginosamente.

Il mercato dei CDO (garantito principalmente dal debito subprime) è cresciuto fino a superare i 600 miliardi di dollari di emissioni nel solo 2006, più di 10 volte l’importo emesso solo un decennio prima. Questi titoli, sebbene illiquidi, sono stati raccolti con entusiasmo nei mercati secondari, che li hanno felicemente parcheggiati in grandi fondi istituzionali ai loro tassi di interesse di mercato.

Le crepe iniziano ad apparire

Tuttavia, a metà del 2006, sono iniziate a comparire delle crepe. Le vendite di nuove case si sono fermate e i prezzi medi di vendita hanno bloccato la loro ascesa. I tassi di interesse, sebbene storicamente ancora bassi, erano in aumento, con i timori di inflazione che minacciavano di aumentarli. Tutti i mutui e i rifinanziamenti facili da sottoscrivere erano già stati effettuati e il primo dei traballanti ARM, scritti da 12 a 24 mesi prima, stava iniziando a resettarsi.

I tassi di insolvenza hanno cominciato a salire bruscamente. All’improvviso, il CDO non è sembrato così attraente per gli investitori in cerca di rendimento. Dopotutto, molti dei CDO erano stati reimballati così tante volte che era difficile dire quanta esposizione ai subprime ci fosse effettivamente in essi.

La crisi del credito facile

Non passò molto tempo prima che le notizie sui problemi nel settore passassero dalle discussioni in sala riunioni alle notizie da prima pagina.

Decine di istituti di credito ipotecario – senza più mercati secondari o banche di investimento a cui vendere i propri prestiti – furono tagliati fuori da quella che era diventata la principale fonte di finanziamento e furono costretti a chiudere le operazioni. Di conseguenza, i CDO sono passati da illiquidi a non commerciabili.

Di fronte a tutta questa incertezza finanziaria, gli investitori sono diventati molto più avversi al rischio e hanno cercato di liquidare posizioni in MBS potenzialmente pericolosi e qualsiasi titolo a reddito fisso che non pagasse un premio di rischio adeguato per il livello di rischio percepito. Gli investitori stavano votando in massa sul fatto che i rischi subprime non erano quelli che valeva la pena assumersi.

In questa fuga verso la qualità, i buoni del Tesoro a tre mesi sono diventati il ​​nuovo prodotto a reddito fisso “indispensabile” ei rendimenti sono scesi di uno scioccante 1,5% nel giro di pochi giorni. Ancora più notevole dell’acquisto di obbligazioni garantite dal governo (e di quelle a breve termine) è stato lo spread tra obbligazioni societarie a termine simile e buoni del Tesoro, che si è ampliato da circa 35 punti base a oltre 120 punti base in meno di una settimana.

Questi cambiamenti possono sembrare minimi o non dannosi per un occhio inesperto, ma nei moderni mercati del reddito fisso – dove la leva finanziaria è il re e il credito a buon mercato è solo l’attuale buffone – una mossa di tale portata può fare molti danni. Ciò è stato illustrato dal crollo di diversi fondi speculativi.

Molti fondi istituzionali hanno dovuto far fronte a richieste di margini e garanzie da parte di banche nervose, che li hanno costretti a vendere altre attività, come azioni e obbligazioni, per raccogliere liquidità. L’aumento della pressione di vendita si è impadronito dei mercati azionari, poiché le principali medie azionarie mondiali sono state colpite da forti cali nel giro di poche settimane, il che ha effettivamente bloccato il forte mercato che aveva portato il Dow Jones Industrial Average ai massimi storici nel luglio del 2007.

Per contribuire ad arginare l’impatto della crisi, le banche centrali di Stati Uniti, Giappone ed Europa, attraverso iniezioni di liquidità per diverse centinaia di miliardi di dollari, hanno aiutato le banche con i loro problemi di liquidità e hanno contribuito a stabilizzare i mercati finanziari. La Federal Reserve ha anche tagliato il tasso della finestra di sconto, il che ha reso più conveniente per le istituzioni finanziarie prendere in prestito fondi dalla Fed, aggiungere liquidità alle loro operazioni e aiutare gli asset in difficoltà.

La liquidità aggiunta ha contribuito a stabilizzare il mercato in una certa misura, ma il pieno impatto di questi eventi non è ancora chiaro.

Conclusione

Non c’è nulla di intrinsecamente sbagliato o cattivo nell’obbligazione del debito garantito o in nessuno dei suoi parenti finanziari. È un modo naturale e intelligente per diversificare il rischio e aprire i mercati dei capitali. Come ogni altra cosa – la bolla delle dotcom, il collasso della gestione del capitale a lungo termine e l’ iperinflazione dei primi anni ’80 – se una strategia o uno strumento viene utilizzato in modo improprio o troppo cotto, ci sarà bisogno di una buona scossa dall’arena. Chiamatela un’estensione naturale del capitalismo, in cui l’avidità può ispirare l’innovazione, ma se non controllata, sono necessarie grandi forze di mercato per riportare l’equilibrio nel sistema.

Qual è il prossimo?

Allora dove andiamo da qui? La risposta a questa domanda sarà incentrata sulla scoperta di quanto sarà di vasta portata l’impatto, sia negli Stati Uniti che in tutto il mondo. La situazione migliore per tutte le parti coinvolte rimane quella in cui l’economia statunitense va bene, la disoccupazione rimane bassa, il reddito personale tiene il passo con l’inflazione ei prezzi degli immobili trovano un fondo. Solo quando si verificherà l’ultima parte saremo in grado di valutare l’impatto totale del crollo dei subprime.

La supervisione normativa è destinata a diventare più rigida dopo questo fiasco, probabilmente mantenendo le restrizioni sui prestiti e i rating delle obbligazioni molto conservativi per i prossimi anni. A parte le lezioni apprese, Wall Street continuerà a cercare nuovi modi per prezzare il rischio e impacchettare i titoli, e rimane dovere dell’investitore vedere il futuro attraverso i preziosi filtri del passato.