Valorizzare le aziende con guadagni negativi

Investire in società non redditizie è generalmente una proposta ad alto rischio e ad alto rendimento, ma che molti investitori sembrano disposti a fare. Per loro, la possibilità di imbattersi in piccole farmaco di successo, o in un giovane minatore che porta alla luce un’importante scoperta di minerali, significa che vale la pena correre il rischio.

Mentre centinaia di società quotate in borsa riportano perdite trimestre dopo trimestre, una manciata di loro potrebbe raggiungere un grande successo e diventare nomi familiari. Il trucco, ovviamente, sta nell’identificare quale di queste aziende riuscirà a fare il salto verso la redditività e lo status di blue chip.

Cause di guadagni negativi

Guadagni negativi – o perdite – possono essere causati da fattori temporanei (a breve o medio termine) o difficoltà permanenti (a lungo termine).

Problemi temporanei possono interessare solo una società, come una massiccia interruzione presso l’impianto di produzione principale, o l’intero settore, come le società di legname durante il crollo degli alloggi negli Stati Uniti nel 2008.

A più lungo termine i problemi possono avere a che fare con cambiamenti fondamentali nella domanda, a causa di cambiamento delle preferenze dei consumatori (come il drastico calo di Blackberry nel 2013 a causa della popolarità degli smartphone Apple e Samsung), o avanzare della tecnologia che possono rendere una società o del settore s’ prodotti obsoleti (come i produttori di compact disc all’inizio degli anni 2000).2

Gli investitori sono spesso disposti ad aspettare una ripresa degli utili in società con problemi temporanei, ma possono essere meno indulgenti nei confronti di problemi a più lungo termine. Nel primo caso, le valutazioni per tali società dipenderanno dall’entità dei problemi temporanei e dalla loro durata. In quest’ultimo caso, la valutazione al minimo di una società con un problema a lungo termine può riflettere la percezione degli investitori che la sua stessa sopravvivenza possa essere in gioco.

Le società in fase iniziale con utili negativi tendono a essere raggruppate in settori in cui la potenziale ricompensa può superare di gran lunga il rischio, come la tecnologia, la biotecnologia e l’estrazione mineraria.

Tecniche di valutazione

Poiché i rapporti prezzo / utili (P / E) non possono essere utilizzati per valutare le società non redditizie, è necessario utilizzare metodi alternativi. Questi metodi possono essere diretti, come il flusso di cassa scontato (DCF) o la valutazione relativa.

La valutazione relativa utilizza valutazioni comparabili (o “comps”) basate su multipli come il valore dell’impresa rispetto all’EBITDA e il prezzo alle vendite. Questi metodi di valutazione sono discussi di seguito:

Flussi di cassa scontati (DCF)

DCF cerca essenzialmente di stimare il valore attuale di una società e delle sue azioni proiettando i suoi futuri flussi di cassa liberi (FCF) e ” attualizzandoli ” al presente con un tasso appropriato come il costo medio ponderato del capitale (WACC). Sebbene il DCF sia un metodo diffuso ampiamente utilizzato nelle società con guadagni negativi, il problema risiede nella sua complessità. Un investitore o analista deve elaborare stime per (a) i flussi di cassa gratuiti della società nel periodo previsto, (b) un valore terminale per tenere conto dei flussi di cassa oltre il periodo di previsione e (c) il tasso di sconto. Un piccolo cambiamento in queste variabili può influire in modo significativo sul valore stimato di un’azienda e delle sue azioni.

Ad esempio, supponiamo che un’azienda abbia un flusso di cassa gratuito di $ 20 milioni nell’anno in corso. Prevedete che l’FCF crescerà del 5% all’anno per i prossimi cinque anni e assegnate un multiplo di 10 al suo FCF del quinto anno di $ 25,52 milioni. A un tasso di sconto del 10%, il valore attuale di questi flussi di cassa (compreso il valore terminale di $ 255,25 milioni) è di $ 245,66 milioni. Se la società ha 50 milioni di azioni in circolazione, ogni azione varrebbe $ 245,66 milioni ÷ 50 milioni di azioni = $ 4,91 (per mantenere le cose semplici, supponiamo che la società non abbia debiti in bilancio).

Ora, cambiamo il multiplo del valore terminale a 8 e il tasso di sconto al 12%. In questo caso, il valore attuale dei flussi di cassa è di $ 198,61 milioni e ogni azione vale $ 3,97. La modifica del valore terminale e del tasso di sconto ha portato a un prezzo delle azioni inferiore di quasi un dollaro o del 20% rispetto alla stima iniziale.

Valore d’impresa rispetto all’EBITDA

In questo metodo, un multiplo appropriato viene applicato all’EBITDA di una società (guadagni prima di interessi, tasse, deprezzamento e ammortamento ) per arrivare a una stima del suo valore aziendale (EV). L’EV è una misura del valore di un’azienda e, nella sua forma più semplice, è uguale a patrimonio netto più debito meno contanti. Il vantaggio di utilizzare un metodo di valutazione comparabile come questo è che è molto più semplice (se non altrettanto elegante) del metodo DCF. Gli svantaggi sono che non è rigoroso come il DCF e si dovrebbe prestare attenzione a includere solo comparabili appropriati e pertinenti. Inoltre, non può essere utilizzato per le società in fase iniziale che sono ancora abbastanza lontane dal riportare l’EBITDA.

Ad esempio, un’azienda può registrare un EBITDA di $ 30 milioni in un dato anno. Un’analisi di società comparabili rivela che stanno negoziando a un multiplo medio EV-EBITDA di 8. L’applicazione di questo multiplo dà quindi all’azienda un EV di $ 240 milioni. Supponiamo che la società abbia 30 milioni di dollari di debiti, 10 milioni di dollari in contanti e 50 milioni di azioni in circolazione. Il suo valore azionario è, quindi, $ 220 milioni o $ 4,40 per azione.

Altri multipli

In molti casi vengono utilizzati anchealtri multipli come il rapporto prezzo / azioni o prezzo / vendite, in particolare le società tecnologiche quando diventano pubbliche. Twitter ( borsa nel novembre 2013, ha quotato le sueazioni IPO a $ 26, ovvero 12,4 volte le sue vendite stimate per il 2014 di $ 1,14 miliardi.4 In confronto, Facebook (FB ) veniva scambiato a un multiplo di vendita di 11,6 volte e LinkedIn (LNKD) a un multiplo di vendita di 12,2 volte.6

Multipli specifici del settore

Questi sono usati per valutare le aziende non redditizie in un settore specifico e sono particolarmente utili quando si valutano le aziende in fase iniziale. Ad esempio, nel settore delle biotecnologie, poiché un prodotto impiega molti anni e più prove per ottenere l’ approvazione della FDA, le aziende vengono valutate in base a dove si trovano nel processo di approvazione (studi clinici di fase I, studi di fase II, ecc. ), nonché la malattia per la quale si sta sviluppando il trattamento. Pertanto, un’azienda con un singolo prodotto che è in fase di sperimentazione III come trattamento del diabete sarà confrontata con altre società simili per avere un’idea della sua valutazione.

Durata della non redditività

Per un’azienda matura, un potenziale investitore dovrebbe determinare se la fase degli utili negativi è temporanea o se segnala una tendenza al ribasso duratura delle fortune dell’azienda. Se la società è un’entità ben gestita in un settore ciclico come l’ energia o le materie prime, è probabile che la fase non redditizia sarà solo temporanea e la società tornerà in nero in futuro.

Non per investimenti conservatori

Ci vuole un atto di fede per mettere i propri risparmi in un’azienda in fase iniziale che potrebbe non registrare profitti per anni. Le probabilità che una start-up si riveli il prossimo Google o Facebook sono molto inferiori alle probabilità che possa essere una performance mediocre nel migliore dei casi e un fallimento completo nel peggiore dei casi. Investire in società in fase iniziale può essere adatto per investitori con un’elevata tolleranza al rischio, ma stai alla larga se sei un investitore molto conservatore.

La valutazione corrisponde al rischio-rendimento

La valutazione dell’azienda dovrebbe giustificare la tua decisione di investimento. Se il titolo appare sopravvalutato e vi è un alto grado di incertezza sulle sue prospettive di business, potrebbe essere un investimento altamente rischioso. Il rischio di investire in una società non redditizia dovrebbe anche essere più che compensato dal potenziale rendimento, il che significa una possibilità di triplicare o quadruplicare il proprio investimento iniziale. Se esiste il rischio di una perdita del 100% del vostro investimento, un potenziale ritorno nel migliore dei casi del 50% è appena sufficiente per giustificare il rischio.

Inoltre, accertare se il team di gestione ha la credibilità e le capacità per trasformare l’azienda (per un’entità matura) o supervisionare il suo sviluppo attraverso la sua fase di crescita fino alla redditività finale (per un’azienda in fase iniziale).

Come parte di un portafoglio

Quando si investe in società con utili negativi, un approccio di portafoglio è altamente raccomandato, poiché il successo anche di una società in portafoglio può essere sufficiente per compensare il fallimento di poche altre partecipazioni. L’ammonimento di non mettere tutte le uova nello stesso paniere è particolarmente appropriato per gli investimenti speculativi.

La linea di fondo

Investire in società con guadagni negativi è una proposta ad alto rischio. Tuttavia, l’utilizzo di un metodo di valutazione appropriato come DCF o EV-EBITDA e le misure di salvaguardia del buon senso, come la valutazione del rischio-rendimento, la valutazione della capacità di gestione e l’utilizzo di un approccio di portafoglio, possono mitigare il rischio di investire in tali società e renderlo un esercizio gratificante.