Flussi di cassa scontati vs. comparabili

In una teoria e pratica di valutazione del patrimonio netto, ci sono generalmente due approcci di valutazione: flussi di cassa scontati (DCF) e comparabili.

Il modello DCF

Il modello DCF fa riferimento a un gruppo di approcci chiamati anche “modelli del valore attuale”. Questi tradizionalmente presumono che il valore di un’attività sia uguale al valore attuale di tutti i benefici monetari futuri. Questo modello è facile da usare quando i benefici futuri in denaro sono noti o possono essere almeno ragionevolmente previsti.

In genere, un modello DCF richiede i seguenti input:

• Flussi di cassa futuri
• Qualsiasi tasso di crescita dei flussi di cassa
• Il tasso di rendimento richiesto (costo opportunità), utilizzato come tasso di sconto

Le variazioni più comuni del modello DCF sono il  modello di sconto dividendo (DDM)  e il   modello di flusso di cassa libero (FCF), che, a sua volta, ha due forme:  flusso di cassa libero all’equità (FCFE)  e  flusso di cassa libero all’impresa ( FCFF)  . Nel DDM, i dividendi futuri rappresentano flussi di cassa scontati con un tasso di rendimento richiesto pertinente.

Se ci si aspetta che le aziende aumentino i pagamenti dei dividendi, anche questo deve essere modellato. Inoltre, al modello vengono aggiunti un tasso di crescita costante o più tassi di crescita che rappresentano tassi di crescita a lungo e breve termine.

Il metodo dei comparabili

Il metodo comparables utilizza i rapporti di un settore, un gruppo di pari  o società simili per stimare il valore del patrimonio netto di una società. Vengono utilizzati principalmente i seguenti rapporti: rapporto prezzo / utili ( P / E ), rapporto prezzo / vendita (P / S) e valore dell’impresa / utile prima di interessi, tasse, deprezzamento  e ammortamento (EV / EBITDA ), che sono anche chiamati multipli (per questo motivo il metodo comparables è anche chiamato “metodo dei multipli”). Il concetto prevalente dietro il metodo comparable è la legge del prezzo unico, che afferma che attività simili dovrebbero essere vendute a un prezzo simile. Possiamo riformulare questo per i guadagni o il profitto dell’azienda: le aziende che hanno ricavi e fattori di guadagno simili dovrebbero valere più o meno lo stesso.

Ad esempio, immagina di voler valutare il patrimonio di una società che opera nel settore dei dispositivi di stampa per ufficio e l’ utile per azione (EPS) di 12 mesi finali  (TTM ) è di $ 0,50. Se il rapporto P / E TTM per questo settore è 18,55x, moltiplicando l’EPS aziendale per questo multiplo, otteniamo $ 9,275 (0,5 * 18,55), che si può presumere essere il valore intrinseco delle azioni ordinarie della società.

Quale modello utilizzare

La scelta tra questi cicli economici, ecc.).

Società che pagano dividendi, mature e stabili

Il modello DDM è meglio applicato per società pubbliche stabili e matureche pagano dividendi. Ad esempio, BP plc.(BP ), Microsoft Corporation (MSFT ) e Wal-Mart Stores, Inc. (WMT ) pagano dividendi regolari e possono essere caratterizzate come attività stabili e mature.12 Pertanto, il DDM può essere applicato per valutare queste società.

Il modello FCF può essere utilizzato per calcolare la valutazione di società che non pagano dividendi o pagano dividendi in modo irregolare. Questo modello viene applicato anche a quelle società con un tasso di crescita dei dividendi che non cattura adeguatamente i tassi di crescita degli utili.

Aziende con diversi driver di reddito

Quando un’azienda valutata ha una fonte di reddito diversificata, il metodo del flusso di cassa libero può essere un approccio migliore rispetto al metodo comparabile, semplicemente perché trovare un vero confronto può essere problematico. Oggi ci sono un certo numero di società a grande capitalizzazione con driver di reddito diversificati. Questa caratteristica rende difficile trovare un gruppo di pari, un’azienda o persino multipli di settore pertinenti.

Ad esempio, sia Canon Inc. (CAJ ) che Hewlett-Packard Company (HPQ ) sono grandi produttori di macchine da stampa per uso aziendale e personale. Tuttavia, i ricavi di HP derivano anche dal business dei computer.4 HP e Apple sono entrambe concorrenti nel settore dei computer, ma Apple trae i suoi ricavi principalmente dalle vendite di smartphone e dal suo app store integrato.

Apparentemente, né Canon e HP, né HP e Apple, possono essere in un gruppo di pari per utilizzare un multiplo di gruppo di pari.

Valutazione di aziende private

Non esiste una scelta semplice del modello di valutazione per le società private. Dipenderà dalla maturazione dell’azienda privata e dalla disponibilità di input del modello. Per un’azienda stabile e matura, il metodo comparables può essere l’opzione migliore.

In generale, è molto complicato ottenere gli input necessari per il modello DCF da società private. Il beta, che è uno degli input chiave per una stima dei rendimenti di una società privata, è stimabile al meglio utilizzando i beta di aziende comparabili. Ciò rende difficile applicare il modello DCF.

Le società private non distribuiscono dividendi regolari e, pertanto, la distribuzione futura dei dividendi è imprevedibile. Il modello di flusso di cassa libero sarebbe inoltre inaffidabile per la valutazione di società private relativamente nuove a causa dell’elevata incertezza che circonda l’attività stessa. Tuttavia, nelle prime fasi di una società privata con un alto tasso di crescita, il modello FCF può essere un’opzione migliore per la valutazione del capitale comune.

Valutazione delle società cicliche

Le società cicliche sono quelle che sperimentano un’elevata volatilità degli utili sulla base dei cicli economici. Ciò può portare a difficoltà nella previsione dei guadagni futuri. La previsione degli utili è una base per i modelli DCF (che si tratti di modello DDM o FCF). La relazione tra rischio e rendimento implica che l’aumento del rischio deve essere contabilizzato in un aumento del tasso di sconto, rendendo il modello ancora più complicato. Di conseguenza, se un investitore sceglie il modello DCF per valutare una società ciclica, molto probabilmente otterrà risultati imprecisi. Il metodo comparabile può risolvere meglio il problema della ciclicità.

La linea di fondo

Un mix di fattori influisce sulla scelta del modello di valutazione del patrimonio netto da scegliere. Nessun modello è l’ideale per un certo tipo di azienda. Idealmente, entrambi i modelli dovrebbero produrre risultati vicini, se non uguali. Il modello DCF richiede un’elevata precisione nella previsione di dividendi futuri o flussi di cassa liberi, mentre il metodo comparables richiede la disponibilità di un gruppo di pari (o settore) equo e comparabile, poiché questo modello si basa sulla legge di un prezzo, che afferma che le merci dovrebbero essere vendute a prezzi simili (quindi, ricavi simili ottenuti da fonti simili dovrebbero avere un prezzo simile).