Comprensione del rischio di liquidità

Prima della crisi finanziaria globale (GFC), il rischio di liquidità non era sul radar di tutti. I modelli finanziari hanno regolarmente omesso il rischio di liquidità. Ma la GFC ha sollecitato un rinnovo per comprendere il rischio di liquidità. Uno dei motivi era il consenso sul fatto che la crisi includesse una corsa al sistema bancario ombra non depositario – fornitori di finanziamenti a breve termine, in particolare nel mercato dei pronti contro termine – ritirato sistematicamente liquidità. Lo hanno fatto indirettamente ma innegabilmente aumentando gli scarti di garanzia collaterali.

Dopo la GCF, tutte le principali istituzioni finanziarie e governi sono perfettamente consapevoli del rischio che il ritiro di liquidità possa essere un cattivo complice nel trasmettere shock attraverso il sistema, o addirittura esacerbare il contagio.

Punti chiave

• La liquidità è la facilità con cui un bene o un titolo può essere acquistato o venduto sul mercato e convertito in contanti.
• Esistono due diversi tipi di rischio di liquidità: liquidità di finanziamento e rischio di liquidità di mercato.
• Il rischio di finanziamento o di liquidità del flusso di cassa è la principale preoccupazione di un tesoriere aziendale che chiede se l’azienda può finanziare le proprie passività.
• Il rischio di liquidità del mercato o delle attività è l’illiquidità delle attività o l’incapacità di uscire facilmente da una posizione.
• La misura più popolare e grossolana della liquidità è lo spread denaro-lettera: uno spread denaro-lettera basso o stretto si dice sia stretto e tende a riflettere un mercato più liquido.

Cos’è il rischio di liquidità?

La liquidità è un termine usato per riferirsi alla facilità con cui un bene o un titolo può essere acquistato o venduto sul mercato. Fondamentalmente descrive la velocità con cui qualcosa può essere convertito in contanti. Esistono due diversi tipi di rischio di liquidità. Il primo è il funding liquidity o cash flow risk, mentre il secondo è il market liquidity risk, noto anche come asset / product risk.

Rischio di liquidità di finanziamento

Il rischio di finanziamento o di liquidità del flusso di cassa è la principale preoccupazione di un tesoriere aziendale che chiede se l’impresa può finanziare le proprie passività. Un classico indicatore del rischio di liquidità del funding è il rapporto corrente (attività correnti / passività correnti) o, del resto, il rapporto rapido. Una linea di credito sarebbe un mitigante classico.

Rischio di liquidità del mercato

Il rischio di liquidità del mercato o delle attività è illiquidità delle attività. Questa è l’incapacità di uscire facilmente da una posizione. Ad esempio, possiamo possedere un immobile ma, a causa delle cattive condizioni di mercato, può essere venduto solo imminentemente a un prezzo di svendita. L’asset ha sicuramente un valore, ma poiché gli acquirenti sono temporaneamente evaporati, il valore non può essere realizzato.

Considera il suo opposto virtuale, un titolo del Tesoro statunitense.È vero, un titolo del Tesoro statunitense è considerato quasi privo di rischi poiché pochi immaginano che il governo degli Stati Uniti andrà in default. Ma in aggiunta, questa obbligazione ha un rischio di liquidità estremamente basso. Il suo proprietario può facilmente uscire dalla posizione al prezzo di mercato prevalente.2 Le piccole posizioni in azioni S&P 500 sono altrettanto liquide. Possono essere rapidamente chiusi al prezzo di mercato. Ma le posizioni in molte altre asset class, specialmente in asset alternativi, non possono essere abbandonate con facilità. In effetti, potremmo persino definire attività alternative come quelle con un alto rischio di liquidità.

Il rischio di liquidità di mercato può essere una funzione di quanto segue:

• La microstruttura del mercato. Le borse come i futures sulle materie prime sono in genere mercati profondi, ma molti mercati over-the-counter (OTC) sono sottili.
• Tipo di risorsa. Gli asset semplici sono più liquidi degli asset complessi. Ad esempio, durante la crisi, i CDO -squared – i CDO 2 sono titoli strutturati garantiti da tranche di CDO – sono diventati particolarmente illiquidi a causa della loro complessità.
• Sostituzione. Se una posizione può essere facilmente sostituita con un altro strumento, i costi di sostituzione sono bassi e la liquidità tende ad essere più alta.
• Orizzonte temporale. Se il venditore ha urgenza, questo tende ad esacerbare il rischio di liquidità. Se un venditore è paziente, il rischio di liquidità è meno pericoloso.

Nota la caratteristica comune di entrambi i tipi di rischio di liquidità: in un certo senso, entrambi implicano il fatto che non c’è abbastanza tempo. L’illiquidità è generalmente un problema che può essere risolto con più tempo.

Misure del rischio di liquidità di mercato

Ci sono almeno tre prospettive sulla liquidità del mercato come da figura sopra. La misura più popolare e cruda è lo spread denaro-lettera. Questa è anche chiamata larghezza. Si dice che uno spread denaro / lettera basso o stretto sia stretto e tenda a riflettere un mercato più liquido.

La profondità si riferisce alla capacità del mercato di assorbire la vendita o l’uscita di una posizione. È improbabile che un singolo investitore che vende azioni di Apple, ad esempio, investitore istituzionale che vende un grosso blocco di azioni di una società a bassa capitalizzazione probabilmente farà scendere il prezzo. Infine, la resilienza si riferisce alla capacità del mercato di riprendersi da prezzi temporaneamente errati.

Riassumere:

• Lo spread denaro-lettera misura la liquidità nella dimensione del prezzo ed è una caratteristica del mercato, non del venditore o della posizione del venditore. I modelli finanziari che incorporano lo spread denaro-lettera aggiustano per la liquidità esogena e sono modelli di liquidità esogena.
• La dimensione della posizione, relativa al mercato, è una caratteristica del venditore. I modelli che utilizzano questa misura misurano la liquidità nella dimensione quantitativa e sono generalmente noti come modelli di liquidità endogena.
• La resilienza misura la liquidità nelle dimensioni temporali e tali modelli sono attualmente rari.

Ad un estremo, l’elevata liquidità di mercato sarebbe caratterizzata dal proprietario di una piccola posizione rispetto a un mercato profondo che esce con uno spread denaro-lettera stretto e un mercato altamente resiliente.

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Si dice che uno spread denaro / lettera basso o stretto sia stretto e tenda a riflettere un mercato più liquido.

E il volume?

Il volume degli scambi è una misura popolare della liquidità, ma ora è considerato un indicatore difettoso. Un volume di scambi elevato non implica necessariamente un’elevata liquidità. Il Flash Crash del 6 maggio 2010 lo ha dimostrato con esempi concreti e dolorosi.

In quel caso, secondo la Securities and Exchange Commission (SEC), gli algoritmi di venditaimmettevano gli ordini nel sistema più velocemente di quanto potessero essere eseguiti. Il volume è aumentato, ma molti ordini arretrati non sono stati eseguiti. Secondo la SEC, “soprattutto in periodi di significativa volatilità,un volume di scambi elevato non è necessariamente un indicatore affidabile della liquidità del mercato”.

Incorporazione del rischio di liquidità

Nel caso del rischio di liquidità esogeno, un approccio consiste nell’utilizzare lo spread denaro-lettera per aggiustare direttamente la metrica. Nota: i modelli di rischio sono diversi dai modelli di valutazione e questo metodo presuppone che vi siano prezzi bid / ask osservabili.

Facciamo un esempio con il valore a rischio (VAR). Supponiamo che la volatilità giornaliera di una posizione da $ 1.000.000 sia dell’1,0%. La posizione ha un rendimento atteso positivo, noto anche come deriva, ma poiché il nostro orizzonte è giornaliero, portiamo il nostro piccolo rendimento giornaliero previsto a zero. Questa è una pratica comune. Quindi lascia che il rendimento giornaliero atteso sia uguale a zero. Se i rendimenti sono distribuiti normalmente, la deviazione a una coda al 5,0% è 1,65. Cioè, la coda sinistra del 5% della distribuzione normale è 1,65 deviazioni standard a sinistra della media. In Excel, otteniamo questo risultato con = NORM. S. INV (5%) = -1.645.

Il valore a rischio del 95% (VAR) è dato da:

$ 1.000.000 * 1,0% di volatilità * 1,65 = $ 16.500

In base a questi presupposti, possiamo dire “solo 1/20 giorni (5% delle volte) ci aspettiamo che la perdita giornaliera superi i $ 16.500”. Ma questo non si adatta alla liquidità.

Supponiamo che la posizione sia in un singolo titolo in cui il prezzo di domanda è di $ 20,40 e il prezzo di offerta è di $ 19,60, con un punto medio di $ 20. In termini percentuali lo spread (%) è:

($ 20,40 – $ 19,60) ÷ $ 20 = 4,0%

L’intero spread rappresenta il costo di un viaggio di andata e ritorno: acquisto e vendita delle azioni. Tuttavia, poiché siamo interessati al costo della liquidità solo se dobbiamo uscire (vendere) la posizione, l’aggiustamento della liquidità consiste nell’aggiungere la metà (0,5) dello spread. Nel caso del VaR abbiamo:

• Costo di liquidità (VL) = 0,5 x spread
• VaR corretto per la liquidità (LVaR) = posizione ($) * [-drift (%) + volatilità * deviate + LC], o
• VaR corretto per la liquidità (LVaR) = posizione ($) * [-drift (%) + volatilità * deviate + 0,5 * spread].

Nel nostro esempio,

LVaR = $ 1.000.000 * [-0% + 1,0% * 1,65 + 0,5 * 4,0%] = $ 36.500

In questo modo, l’aggiustamento della liquidità aumenta il VaR della metà dello spread ($ 1.000.000 * 2% = + $ 20.000).

La linea di fondo

Il rischio di liquidità può essere analizzato in rischio di finanziamento (flusso di cassa) o di mercato (attività). La liquidità di finanziamento tende a manifestarsi come rischio di credito o l’incapacità di finanziare le passività produce insolvenze. Il rischio di liquidità di mercato si manifesta come rischio di mercato o l’incapacità di vendere un’attività fa scendere il suo prezzo di mercato o, peggio, rende il prezzo di mercato indecifrabile. Il rischio di liquidità del mercato è un problema creato dall’interazione del venditore e degli acquirenti sul mercato. Se la posizione del venditore è ampia rispetto al mercato, si parla di rischio di liquidità endogena (una caratteristica del venditore). Se il mercato ha ritirato gli acquirenti, questo è chiamato rischio di liquidità esogeno – una caratteristica del mercato che è un insieme di acquirenti – un tipico indicatore qui è uno spread denaro-lettera anormalmente ampio.

Un modo comune per includere il rischio di liquidità di mercato in un modello di rischio finanziario (non necessariamente un modello di valutazione) consiste nell’aggiustare o “penalizzare” la misura aggiungendo / sottraendo metà del differenziale denaro / lettera.