La carta commerciale garantita da attività comporta un rischio elevato
La carta commerciale è uno strumento finanziario consolidato e facilmente comprensibile. Ma come tante altre cose nel mondo del denaro, gli ingegneri finanziari hanno preso il tradizionale mercato della carta commerciale e lo hanno ottimizzato.
Il risultato è la carta commerciale asset-backed (ABCP) e il suo condotto associato, il veicolo di investimento strutturato (SIV), che è un tipo speciale di condotto la cui struttura li rende più rischiosi.
In questo articolo descriveremo il funzionamento del mercato ABCP, inclusi i condotti, e vi mostreremo a cosa dovete prestare attenzione.
Punti chiave
- La carta commerciale asset-backed (ABCP) può essere supportata con qualsiasi tipo di asset cartolarizzato come prestiti agli studenti, carte di credito e mutui residenziali.
- Un veicolo di investimento strutturato (SIV), amministrato da una banca commerciale o da un altro gestore patrimoniale come un hedge fund, emetterà ABCP per finanziare l’acquisto di questi titoli.
- Poiché il valore dell’ABCP è legato al valore dell’asset sottostante, qualsiasi interruzione nel mercato dell’asset sottostante avrà un impatto sull’ABCP.
- I programmi ABCP in genere prevedono disposizioni per forzare la liquidazione nel caso in cui il valore dell’asset sottostante diminuisca eccessivamente. Questo per proteggere gli investitori.
Che cos’è la carta commerciale garantita da attività
La carta commerciale garantita da attività è come la carta commerciale tradizionale, in quanto viene emessa con scadenze di un anno o meno (in genere meno di 270 giorni) ed è altamente valutata. La carta commerciale viene utilizzata come veicolo a breve termine per investire denaro e può essere definita equivalenti di liquidità.
La differenza tra ABCP e carta commerciale regolare è che invece di essere una cambiale non garantita che rappresenta un obbligo della società emittente, ABCP è garantita da titoli. Pertanto, la qualità percepita dell’ABCP dipende dai titoli sottostanti.
Condotti
Un condotto è un veicolo o entità per scopi speciali a distanza di fallimento, il che significa che è un’entità aziendale separata e non è inclusa nel bilancio della società sponsor. Non vedrai le attività e le passività del programma ABCP nel bilancio consolidato della società sponsor. Questo viene fatto per liberare il bilancio della società sponsor e migliorare i suoi rapporti finanziari.
ABCP è emesso da uno di questi canali di fallimento nominalmente capitalizzati. Esistono quattro categorie di conduit: multivenditore, venditore singolo, arbitraggio di sicurezza e SIV.
Qui ci concentreremo principalmente sui SIV, perché sono i più soggetti a problemi in determinate condizioni di mercato. Tuttavia, la struttura del condotto scelta dipende dall’obiettivo dello sponsor del piano. Ad esempio, i proventi dell’emissione di ABCP in conduit multi- e single-seller potrebbero essere utilizzati per finanziare nuovi mutui ipotecari nel caso di una società di finanziamento ipotecario. La struttura o il tipo di condotto è importante per una serie di motivi che discuteremo in seguito.
Con un condotto multivenditore, i titoli garantiti da attività acquistati per essere utilizzati nel programma vengono acquistati da più di un cedente. Con un solo venditore, è solo un creatore. Per questo motivo, un canale multi-venditore fornisce una maggiore diversificazione dell’originatore ed è potenzialmente meno rischioso. I programmi multivenditore spesso impiegano anche qualche tipo di miglioramento del credito che aiuta a mitigare i rischi di credito e di liquidità. Questo miglioramento del credito può essere una riserva di cassa o garanzie da parte di banche sponsor o terze parti.
I conduit per venditore singolo di solito non utilizzano lo stesso tipo di miglioramento del credito dei conduit multivenditore. Tuttavia, la maggior parte dei conduit single-seller sono estendibili, quindi possono estendersi oltre la data di scadenza originale se non sono in grado di rinnovare l’ABCP alla scadenza. Rotolare significa rimborsare la carta commerciale con i proventi di una nuova emissione di carta commerciale. Tuttavia, l’estensione non è indefinita; devono mettere all’asta i beni se non possono rotolare sulla scadenza prorogata.
In un canale di arbitraggio di titoli, l’obiettivo dello sponsor finanziario è quello di emettere ABCP come un modo per ricevere fondi per l’acquisto di titoli a termine. In questo modo, guadagnano uno spread sul tasso che pagano agli acquirenti dell’ABCP (inferiore) e il rendimento che ricevono sui titoli a termine che hanno acquistato (superiore). Come i programmi multi-venditore, la maggior parte dei canali di arbitraggio della sicurezza ha un qualche tipo di miglioramento del credito di terze parti.
SIV
Un veicolo di investimento strutturato, o SIV, è un tipo speciale di canale perché emette ABCP. Molti SIV sono amministrati da grandi banche commerciali o altri gestori patrimoniali come banche di investimento o hedge fund. Emettono ABCP come un modo per finanziare gli acquisti di titoli investment grade e anche per guadagnare lo spread.
Di solito investono la maggior parte dei loro portafogli in attività AAA e AA, che includono un’allocazione in titoli garantiti da ipoteca residenziali. A differenza di un canale di arbitraggio multi-seller o di titoli, un SIV non utilizza il miglioramento del credito e le attività SIV sottostanti sono valutate al mercato almeno settimanalmente.
Interruzioni del mercato
Cosa succede all’ABCP quando il valore di mercato delle attività sottostanti viene ridotto? Questa riduzione introduce il rischio di liquidità. Perché dovrebbero esserci problemi di liquidità in questo mercato? Tutta la carta commerciale dovrebbe essere un investimento stabile e sicuro, giusto? Ebbene, il mercato ABCP è un po ‘diverso, in quanto il suo destino è legato al valore degli asset sottostanti.
Il mercato ABCP segue la strada del mercato degli asset sottostanti. Se si verificano interruzioni del mercato nel mercato sottostante, ciò può avere effetti reali nel mercato ABCP.
Ad esempio, ABCP può essere creato da qualsiasi tipo di titolo garantito da attività, come titoli garantiti da attività di prestito studentesco, garantiti da attività di carta di credito o garantiti da mutui residenziali (inclusi titoli prime e subprime ). Se ci sono sviluppi negativi significativi in uno qualsiasi dei mercati sottostanti, ciò influenzerà la qualità percepita e il rischio di ABCP.
Poiché gli investitori in commercial paper possono essere avversi al rischio, le preoccupazioni sull’ABCP possono indurli a cercare altri investimenti a breve termine equivalenti al contante come le tradizionali commercial paper, buoni del tesoro e così via. Ciò significa che gli emittenti ABCP non saranno in grado di rinnovare il loro ABCP, poiché non avranno investitori per acquistare la loro nuova emissione.
Liquidazione e fallimento dei SIV
Esistono alcune disposizioni relative ai programmi ABCP che potrebbero richiedere la liquidazione delle attività sottostanti se determinate condizioni non sono soddisfatte. Ciò significa che potresti potenzialmente avere diversi programmi ABCP di grandi dimensioni che vendono i loro asset depressi tutti allo stesso tempo , esercitando una pressione sui prezzi ancora maggiore su un mercato dei titoli garantito da attività stressate. Queste disposizioni sono messe in atto per proteggere gli investitori ABCP.
Ad esempio, potrebbe verificarsi una liquidazione forzata se la svalutazione del mark-to-market è superiore al 50%. Pertanto, la composizione delle attività sottostanti è importante in periodi di stress del mercato. Se il SIV è concentrato in una classe di attività che sta subendo una forte pressione al ribasso sui prezzi, sarà a maggior rischio di liquidazione o di fallimento.
Gli sponsor di SIV potrebbero non essere specificamente responsabili per la performance dell’ABCP emesso, ma potrebbero subire un rischio reputazionale se non rimborsano gli investitori. Pertanto, una grande banca commerciale coinvolta in un fallimento della SIV potrebbe essere maggiormente incentivata a rimborsare gli investitori rispetto a un piccolo hedge fund o società di investimento appositamente costituita per questo tipo di arbitraggio. Sarebbe considerato un brutto affare se una banca grande e ben nota lasciasse agli investitori – che pensavano che i loro soldi fossero al sicuro in un asset simile alla liquidità – perdessero denaro su un investimento ABCP.
La linea di fondo
La comprensione degli investitori tende a rimanere indietro rispetto ai nuovi sviluppi nei mercati finanziari. Gli investitori a volte possono dare per scontato che ciò che hanno acquistato abbia una serie di rischi diversa rispetto ai suoi predecessori. Spesso questi rischi non sono evidenti fino a tempi di stress del mercato. L’ABCP è una carta commerciale, ma ha caratteristiche che, in determinate condizioni di mercato, la rendono molto più rischiosa della carta commerciale tradizionale.