Credit Default Swap: cosa succede in un evento di credito?

Anche se i credit default swap (CDS) sono fondamentalmente polizze assicurative contro il default di un emittente di obbligazioni, molti investitori hanno utilizzato questi titoli per valutare un particolare evento di credito. I principali fallimenti nell’autunno del 2008 hanno colto alla sprovvista alcuni investitori in questi contratti; dopo tutto, un evento CDS importante non si era verificato da Delphi nel novembre 2005.

Gli eventi dell’autunno 2008 hanno messo alla prova i sistemi che regolano i credit default swap. Questo articolo esplorerà cosa succede ai detentori di CDS quando un’azienda sperimenta un evento di credito, con il fallimento di Lehman Brothers (LEHMQ) come esempio.

Credit Default Swap a nome singolo

Per comprendere il processo di default dell’asta per eventi di credito, è utile avere una comprensione generale dei credit default swap (CDS) single-name. Un CDS single-name è un derivato in cui lo strumento sottostante è un’obbligazione di riferimento o un’obbligazione di un particolare emittente o entità di riferimento.

I credit default swap hanno due lati nel commercio: un acquirente di protezione e un venditore di protezione. L’acquirente della protezione si assicura contro la perdita del capitale in caso di inadempienza dell’emittente dell’obbligazione. Pertanto, i credit default swap sono strutturati in modo che, se l’entità di riferimento subisce un evento di credito, l’acquirente della protezione riceve il pagamento dal venditore della protezione. (Per ulteriori informazioni, vedere:  Credit Default Swap. )

CDS Time to Maturity o Tenor

Tenor – la quantità di tempo rimanente alla scadenza di un titolo di debito – è importante in un credit default swap perché coordina il termine rimanente sul contratto con la scadenza dell’asset sottostante. Un credit default swap adeguatamente strutturato deve corrispondere alla scadenza tra contratto e attività. Se c’è una discrepanza tra il tenore e la scadenza del bene, l’integrazione non è probabile. Inoltre, il coordinamento tra i flussi di cassa (e il successivo calcolo del rendimento) è possibile solo quando la durata e la scadenza delle attività sono collegate.

Nel  mercato interdealer, la durata standard dei credit default swap è di cinque anni. Questo è anche indicato come il termine programmato poiché l’evento di credito causa un pagamento da parte del venditore protetto, il che significa che lo scambio verrà risolto. Quando il tenore scade, così fanno i pagamenti sullo swap predefinito.

Trigger di eventi di credito

Nel mondo dei CDS, un evento di credito è un fattore scatenante che causa la risoluzione del contratto da parte dell’acquirente della protezione. Gli eventi di credito vengono concordati al momento della conclusione della transazione e fanno parte del contratto. La maggior parte dei CDS single-name sono negoziati con i seguenti eventi di credito come trigger: fallimento dell’entità di riferimento, mancato pagamento, accelerazione dell’obbligo, ripudio e moratoria.

Pagamento fisico contro pagamento in contanti

Quando si verifica un evento di credito, il regolamento del contratto CDS può essere fisico o in contanti. In passato, gli eventi di credito venivano regolati tramite regolamento fisico. Ciò significa che gli acquirenti di protezione hanno effettivamente consegnato un’obbligazione al venditore di protezione per par. Ciò ha funzionato bene se il titolare del contratto CDS deteneva effettivamente l’obbligazione sottostante.

Con la crescita della popolarità dei CDS, sono stati utilizzati meno come strumento di copertura e più come un modo per fare una scommessa su determinati crediti. In effetti, l’ammontare dei contratti CDS stipulati supera il numero delle obbligazioni in contanti su cui si basano. Sarebbe un incubo operativo se tutti gli acquirenti di CDS di protezione scegliessero di saldare fisicamente le obbligazioni. Era necessario prendere in considerazione un modo più efficiente per regolare i contratti CDS.

A tal fine, è stato introdotto il regolamento in contanti per regolare in modo più efficiente i contratti CDS single-name quando si verificavano eventi di credito. Il regolamento in contanti riflette meglio le intenzioni della maggior parte dei partecipanti al mercato dei CDS single-name, poiché lo strumento è passato da uno strumento di copertura a uno strumento di speculazione o di visione del credito.

Il processo di regolamento dei CDS si evolve

Man mano che i CDS si sono evoluti in uno strumento di negoziazione del credito, anche il processo di regolamento predefinito doveva evolversi. Il volume dei contratti CDS scritti è molto maggiore del numero di obbligazioni fisiche. In questo contesto, il regolamento in contanti è superiore al regolamento fisico.

Nel tentativo di rendere il regolamento in contanti ancora più trasparente, è stata sviluppata l’asta degli eventi di credito. Le aste di eventi di credito fissano un prezzo per tutti i partecipanti al mercato che scelgono di liquidare in contanti.

L’asta degli eventi di credito ai sensi del protocollo globale dell’International Swaps and Derivatives Association (ISDA) è stata avviata nel 2005. Quando acquirenti e venditori di protezione si sottomettono al protocollo di una particolare entità in bancarotta, stanno formalmente accettando di regolare i loro contratti derivati ​​di credito tramite il processo d’asta. Per partecipare, devono inviare una lettera di adesione all’ISDA tramite e-mail. Ciò si verifica per ogni evento di credito.

Aste di default del credito

Acquirenti e venditori di protezione che partecipano all’asta dell’evento di credito possono scegliere tra regolamento in contanti e ciò che è effettivamente un regolamento fisico. Il regolamento fisico nel processo di asta significa che decidi di acquistare o vendere netti la posizione, non tutti i contratti. Questo è superiore al metodo precedente in quanto riduce la quantità di negoziazione di obbligazioni necessaria per regolare tutti i contratti.

Ci sono due parti consecutive nel processo d’asta. La prima fase prevede le richieste di regolamento fisico e il processo di mercato del dealer in cui è impostato il punto medio del http://www.creditex.com/ ).

Oltre alla definizione dell’IMM, il mercato dei dealer viene utilizzato per determinare l’entità e la direzione dell’open interest (acquisto netto o vendita netta). L’IMM viene pubblicato per la visione e utilizzato nella seconda fase dell’asta.

Dopo la pubblicazione dell’IMM, insieme alle dimensioni e alla direzione dell’open interest, i partecipanti possono decidere se desiderano inviare ordini limite per l’asta. Gli ordini limite inviati vengono quindi abbinati agli ordini con interesse aperto. Questa è la seconda fase del processo.

L’asta Lehman Brothers

Il fallimento di Lehman Brothers nel settembre 2008 ha fornito un vero banco di prova delle procedure e dei sistemi sviluppati per regolare i derivati ​​di credito. L’asta, avvenuta il 10 ottobre 2008, ha fissato un prezzo di 8,625 centesimi sul dollaro per il debito di Lehman Brothers. È stato stimato che durante il regolamento in contanti dell’asta CDS siano passati di mano tra i 6 e gli 8 miliardi di dollari. I recuperi per Fannie Mae e Freddie Mac (FRE) sono stati rispettivamente di 91,51 e 94,00. (Per saperne di più, leggi:  Come sono stati salvati Fannie Mae e Freddie Mac.)

I recuperi sono stati molto più elevati per le società di finanziamento ipotecario poste sotto tutela, poiché il governo degli Stati Uniti ha sostenuto il debito di queste società.

Cosa significa il prezzo di 8.625 centesimi? Significa che i venditori di protezione su Lehman CDS dovrebbero pagare 91,375 centesimi di dollaro agli acquirenti di protezione per regolare e risolvere i contratti tramite il processo di asta del protocollo Lehman.

In altre parole, se avessi detenuto obbligazioni Lehman Brothers e avessi acquistato protezione tramite un contratto CDS, avresti ricevuto 91,375 centesimi sul dollaro. Ciò compenserebbe le tue perdite sulle obbligazioni in contanti che hai detenuto. Ti saresti aspettato di ricevere il par, o 100, alla scadenza, ma avresti ricevuto il loro valore di recupero solo dopo la conclusione del processo di fallimento. Invece, poiché hai acquistato protezione con un contratto CDS, hai ricevuto 91.375. (Per saperne di più, leggi:  Case Study: The Collapse Of Lehman Brothers.)

Il CD “Big Bang”

Continuano ad essere apportati ulteriori miglioramenti e standardizzazione dei contratti CDS. Insieme, i vari cambiamenti in corso di attuazione sono stati chiamati “Big Bang”.

Nel 2009, i nuovi contratti CDS hanno iniziato la negoziazione con una cedola fissa di 100 o 500 punti base, con il pagamento anticipato diverso in base al rischio di credito percepito dell’emittente dell’obbligazione sottostante.

Un altro miglioramento sta rendendo il processo d’asta una parte standard del nuovo contratto CDS. Prima, il processo d’asta era volontario e gli investitori dovevano iscriversi a ciascun protocollo individualmente, aumentando i costi di amministrazione. Gli investitori ora devono rinunciare al protocollo se vogliono regolare i loro contratti al di fuori del processo d’asta (utilizzando un elenco preapprovato di obblighi consegnabili).

La linea di fondo

Tutte le modifiche ai contratti CDS dovrebbero rendere i credit default swap single-name più popolari e più facili da negoziare. Questo è rappresentativo dell’evoluzione e della maturità di qualsiasi prodotto finanziario. (Per saperne di più, vedere:  Credit Default Swap: An Introduction.)