Quando una buona notizia è in realtà una cattiva notizia per gli investitori

Il contesto e la presentazione spesso contano più della sostanza, almeno a breve termine. Molte società pubbliche hanno elevato questa nozione a una forma d’arte perversa annunciando notizie che in realtà sono piuttosto negative per gli azionisti, ma girandole in un modo che fa sembrare che gli azionisti dovrebbero essere grati di avere una leadership così lungimirante. Essere in grado di separare la vera buona notizia dal gonfiore e dal doppio discorso è un’abilità preziosa.

Gli investitori dovrebbero essere alla ricerca di questi quattro esempi di buone notizie che di solito non sono buone notizie.

Ristrutturazione

Dopo la grande recessione e la costante ripresa dell’economia negli anni successivi, le aziende sono state generalmente dell’umore giusto per assumere ed espandersi piuttosto che ristrutturarsi e ridimensionarsi. Alla fine, possiamo aspettarci che ci sarà un’altra ondata di ristrutturazioni aziendali tra le società pubbliche. Sebbene gli analisti e le istituzioni spesso applaudano queste mosse, gli investitori esperti dovrebbero essere scettici.

A volte la ristrutturazione ha tutto il senso del mondo; in particolare quando una società assume un nuovo team di gestione per migliorare o ribaltare un’attività che è rimasta indietro e con prestazioni inferiori. Ma per quanto riguarda i casi in cui il team di gestione che licenzia è lo stesso team che ha assunto? Escludendo un mea culpa pubblico (e forse la resa di alcuni bonus o stipendio), perché un investitore dovrebbe fidarsi di un CEO che in pratica sta dicendo: “Lo confesso… l’hanno fatto!”

Le ristrutturazioni possono essere molto dannose per il morale e intaccano la lealtà tra dipendenti e datori di lavoro. Peggio ancora, l’elenco delle aziende che si sono fatte strada verso la prosperità è piuttosto breve. Quando un azionista vede una delle sue società in portafoglio annunciare una ristrutturazione, dovrebbe esaminare attentamente se le mosse sono finalizzate al successo a lungo termine (piuttosto che a un aumento degli utili a breve termine) e se l’attuale gestione ha davvero le capacità per costruire valore per gli azionisti a lungo termine e competere efficacemente sul mercato.

(Per saperne di più, vedi Incassare sulla ristrutturazione aziendale.)

Ricapitalizzazione

Da tempo nel mondo accademico esiste l’idea che esista una struttura di capitale “giusta” per ciascuna azienda: l’equilibrio perfetto tra finanziamento tramite debito e capitale proprio per massimizzare guadagni e rendimenti riducendo al minimo il rischio e la volatilità. Come i lettori possono sospettare, i professori che avanzano queste teorie non hanno quasi mai gestito quasi universalmente un’azienda, né ricoperto una posizione di alta responsabilità all’interno di una società.

Una  ricapitalizzazione spesso significa che una società che ha avuto un record ragionevolmente buono di generazione di flussi di cassa e poco debito andrà spesso sul mercato ed emetterà importi significativi di debito. Ciò sostanzialmente sposta la capitalizzazione della società da un rapporto equity-heavy / debt-light all’opposto.

Perché un’azienda dovrebbe fare una cosa del genere? In una certa misura, il debito è denaro a buon mercato. Le società meritevoli di credito spesso trovano che il tasso cedolare sul debito è inferiore al loro costo del capitale proprio e l’interesse sul debito è deducibile dalle tasse (i dividendi azionari non lo sono). A volte le aziende useranno questo tipo di manovra per raccogliere denaro da utilizzare nelle acquisizioni, in particolare nei casi in cui le azioni potrebbero essere illiquide o altrimenti poco attraenti come valuta di negoziazione.

In molti altri casi, tuttavia, le aziende utilizzano la liquidità generata dalla vendita del debito per finanziare un cospicuo dividendo speciale una tantum. Questo è ottimo per gli investitori a lungo termine che ottengono il pagamento in contanti e se ne vanno, ma crea una società radicalmente diversa per coloro che rimangono investiti o acquistano dopo la ricapitalizzazione.

Sfortunatamente, molte aziende si ricapitalizzano durante i periodi di picco del flusso di cassa e lottano per sopravvivere sotto il pesante peso dei pagamenti del debito con il peggioramento delle condizioni economiche. Di conseguenza, una ricapitalizzazione è solo una buona notizia per gli investitori disposti a prendere il dividendo speciale e correre, o nei casi in cui è un preludio a un accordo che è effettivamente degno del carico di debito e dei rischi che comporta.

(Per ulteriori informazioni, vedere Valutazione della struttura del capitale di una società.)

Dividendi speciali

Con la popolarità (e la flessibilità) dei riacquisti di azioni proprie, i dividendi speciali sono diventati meno comuni, ma continuano a verificarsi. Un dividendo speciale è fondamentalmente quello che sembra: la società effettua un pagamento una tantum in contanti agli azionisti senza particolari aspettative di effettuare nuovamente un pagamento simile nel prossimo futuro.

Mentre i dividendi speciali finanziati dal debito sono pericolosi di per sé, esiste un problema anche con i dividendi finanziati da una vendita di attività non strategica o dall’accumulo di liquidità. Il problema più grande con i dividendi speciali è il messaggio non così sottile che li accompagna: la gestione è fondamentalmente senza idee e migliori opzioni per il capitale dell’azienda.

È meglio per un’azienda scrivere un assegno ai suoi azionisti invece di sprecare i soldi per una stupida acquisizione o un nuovo progetto di espansione che non può guadagnare il suo costo del capitale? Ovviamente. Ma sarebbe ancora meglio per la direzione avere un piano e una strategia in atto per continuare a crescere e reinvestire il capitale a un tasso interessante. Sebbene i team di gestione desiderosi di riconoscere che una società è cresciuta tanto quanto praticamente possibile dovrebbero essere applauditi per la loro franchezza, gli investitori non dovrebbero trascurare il messaggio che un dividendo speciale invia e dovrebbero adeguare di conseguenza le loro aspettative di crescita futura.

(Per saperne di più, consulta Informazioni sui dividendi che potresti non conoscere.)

Pillole di veleno

Cosa succede quando un consiglio di amministrazione ha paura che una società esponga i propri azionisti alla verità che potrebbero raccogliere un premio vendendo le proprie azioni in un buyout e il management non vuole vendere? Avviano una pillola avvelenata, o come preferiscono chiamarle le aziende, un piano “diritti degli azionisti”. Le pillole avvelenate sono progettate per rendere le acquisizioni ostili in modo proibitivo per l’acquirente, consentendo spesso ai dirigenti con prestazioni insufficienti di mantenere i loro posti di lavoro e i loro stipendi.

In sostanza, una società imposta un fattore scatenante in base al quale se un azionista acquisisce più di tale importo della società, ogni altro azionista tranne l’azionista scatenante ha il diritto di acquistare nuove azioni con uno sconto importante. Questo diluisce efficacemente l’azionista responsabile e aumenta significativamente il costo di un accordo.

La cosa veramente spiacevole di questi accordi è il paternalismo incorporato. La direzione e il consiglio di amministrazione stanno dicendo ai propri azionisti “guarda, non sei abbastanza intelligente da decidere se questo è un buon affare, quindi decideremo per te”. In altri casi, è semplicemente un conflitto di interessi: la direzione o il consiglio di amministrazione possiede una grande quantità di azioni e semplicemente non è ancora pronta per la vendita.

È vero che alcuni studi hanno dimostrato che le aziende con pillole avvelenate ottengono offerte più alte (e premi di acquisizione ) rispetto a quelle che non lo fanno. Il problema è che c’è relativamente poco al di là della minaccia di azioni legali che gli azionisti possono fare per garantire che un consiglio di amministrazione mantenga il proprio dovere fiduciario nei confronti degli azionisti. Se la maggioranza degli azionisti desidera vendere la società a un determinato prezzo, una pillola avvelenata e l’opinione della direzione sulla valutazione non dovrebbero essere di ostacolo.

La linea di fondo

Le notizie portano sempre con sé una certa quantità di sfumature. Nessuna delle azioni qui elencate è universalmente o automaticamente “cattiva” o “sbagliata” per un’azienda e i suoi azionisti. Il problema è che troppo spesso i manager disonesti ed egoisti cercano di ingannare i propri azionisti facendogli credere che le soluzioni rapide siano una strategia a lungo termine. Gli investitori dovrebbero promuovere un sano senso di scetticismo e assicurarsi che le “buone notizie” siano davvero buone come il management vuole che tu creda.

(Per ulteriori informazioni, vedere  Può una buona notizia essere un segnale per vendere?  E  Valutare la gestione di una società.)