I vantaggi e il valore delle stock option

È una verità spesso trascurata, ma la capacità per gli investitori di vedere con precisione cosa sta succedendo in un’azienda e di essere in grado di confrontare le società sulla base delle stesse metriche è una delle parti più vitali dell’investimento. Il dibattito su come rendere conto delle stock option aziendalidate a dipendenti e dirigenti è stato discusso nei media, nei consigli di amministrazione dell’aziendae persino al Congresso degli Stati Uniti. Dopo molti anni di litigi, il Financial Accounting Standards Board, o FASB, ha pubblicato la Dichiarazione FAS 123 (R), che richiede la spesa obbligatoria delle stock option a partire dal primo trimestre fiscale della società dopo il 15 giugno 2005.

Gli investitori devono imparare a identificare quali società saranno più colpite, non solo sotto forma di revisioni degli utili a breve termine o GAAP rispetto a guadagni pro forma, ma anche tramite modifiche a lungo termine ai metodi di compensazione e agli effetti che la risoluzione avrà sulle strategie a lungo termine di molte aziende per attrarre talenti e motivare i dipendenti.

Breve storia delle stock option come compenso

La pratica di distribuire stock option ai dipendenti dell’azienda è vecchia di decenni. Nel 1972, l’ Accounting Principles Board (APB) ha emesso il parere n. 25, che richiedeva alle società di utilizzare unametodologia del valore intrinseco per valutare le stock option assegnate ai dipendenti dell’azienda. Secondo i metodi del valore intrinseco utilizzati all’epoca, le società potevano emettere stock option ” at the money ” senza registrare alcuna spesa nel loro conto economico, poiché le opzioni erano considerate prive di valore intrinseco iniziale. (In questo caso, il valore intrinseco è definito come la differenza tra il prezzo di concessione e il prezzo di mercato del titolo, che al momento della concessione sarebbe uguale). Quindi, mentre la pratica di non registrare alcun costo per le stock option è iniziata molto tempo fa, il numero distribuito era così piccolo che molte persone lo ignoravano.

Avanti veloce al 1993;La sezione 162m dell’Internal Revenue Code è stata redatta e limita efficacemente la retribuzione in contanti dei dirigenti aziendali a 1 milione di dollari all’anno. È a questo punto che l’utilizzo delle stock option come forma di compensazione inizia davvero a decollare. In concomitanza con questo aumento nella concessione di opzioni, c’è un mercato rialzista delle azioni, in particolare dei titoli legati alla tecnologia, che beneficia delle innovazioni e dell’aumento della domanda degli investitori.

Ben presto non furono solo gli alti dirigenti a ricevere stock option, ma anche i dipendenti di alto livello. L’opzione su azioni era passata da un vantaggio di un dirigente dietro le quinte a un vantaggio competitivo completo per le aziende che desideravano attrarre e motivare i migliori talenti, in particolare i giovani talenti a cui non importava avere poche opzioni piene di possibilità (in sostanza, i biglietti della lotteria ) invece di contanti extra come giorno di paga. Ma grazie al boom del mercato azionario, invece dei biglietti della lotteria, le opzioni concesse ai dipendenti erano buone come l’oro. Ciò ha fornito un vantaggio strategico chiave alle aziende più piccole con tasche meno profonde, che potevano risparmiare denaro e semplicemente emettere sempre più opzioni, senza registrare un centesimo della transazione come spesa.

Warren Buffet ha postulato lo stato delle cose nella sua lettera agli azionisti del 1998: “Sebbene le opzioni, se adeguatamente strutturate, possono essere un modo appropriato, e persino ideale, per compensare e motivare i top manager, sono più spesso selvaggiamente capricciosi nella loro distribuzione di ricompense, inefficienti come motivatori e eccessivamente costose per gli azionisti “.

È il momento della valutazione

Nonostante avesse una buona corsa, la “lotteria” alla fine finì, e all’improvviso. La bolla del mercato azionario alimentata dalla tecnologia è esplosa e milioni di opzioni che una volta erano redditizie sono diventate inutili o ” sott’acqua “. Gli scandali societari hanno dominato i media, poiché la travolgente avidità di aziende come Enron, Worldcom e Tyco ha rafforzato la necessità per gli investitori e le autorità di regolamentazione di riprendere il controllo di una contabilità e rendicontazione adeguate.

A dire il vero, al FASB, il principale organismo di regolamentazione dei principi contabili statunitensi, non si erano dimenticati che le stock option sono una spesa con costi reali sia per le società che per gli azionisti.

Quali sono i costi?

I costi che le stock option possono comportare per gli azionisti sono oggetto di molto dibattito. Secondo la FASB, alle società non viene imposto alcun metodo specifico di valutazione delle sovvenzioni di opzioni, principalmente perché non è stato determinato alcun “metodo migliore”.

Le stock option assegnate ai dipendenti presentano differenze fondamentali rispetto a quelle vendute in borsa, come i periodi di maturazione e la mancanza di trasferibilità (solo il dipendente può utilizzarli). Nella loro dichiarazione insieme alla risoluzione, il FASB consentirà qualsiasi metodo di valutazione, purché incorpori le variabili chiave che compongono i metodi più comunemente usati, come Black Scholes e modelli binomiali. Le variabili chiave sono:

• Il tasso di rendimento privo di rischio (di solito qui verrà utilizzato un tasso di t-bill a tre o sei mesi ).
• Il tasso di dividendo atteso per il titolo (società).
• Volatilità implicita o attesa nel titolo sottostante durante la durata dell’opzione.
• Il prezzo di esercizio dell’opzione.
• Durata prevista o durata dell’opzione.

Le società possono utilizzare la propria discrezione nella scelta di un modello di valutazione, ma deve anche essere concordato dai loro revisori. Tuttavia, possono esserci differenze sorprendentemente grandi nelle valutazioni finali a seconda del metodo utilizzato e delle ipotesi in atto, in particolare le ipotesi di volatilità. Poiché sia ​​le società che gli investitori stanno entrando in un nuovo territorio qui, le valutazioni e i metodi sono destinati a cambiare nel tempo. Ciò che si sa è ciò che è già accaduto, e cioè che molte aziende hanno ridotto, modificato o eliminato del tutto i loro programmi di stock option esistenti. Di fronte alla prospettiva di dover includere i costi stimati al momento della concessione, molte aziende hanno scelto di cambiare velocemente.

Si consideri la seguente statistica: le sovvenzioni di stock option concesse dalle imprese S&P 500 sono diminuite da 7,1 miliardi nel 2001 a soli 4 miliardi nel 2004, con una diminuzione di oltre il 40% in soli tre anni. Il grafico sottostante evidenzia questa tendenza.

Figura 1

Fonte: Reuters Fundamentals

La pendenza del grafico è esagerata a causa della depressione degli utili durante il mercato ribassista del 2001 e del 2002, ma la tendenza è ancora innegabile, per non dire drammatica. Stiamo ora assistendo a nuovi modelli di retribuzione e incentivi per manager e altri dipendenti attraverso premi di stock limitati, bonus per obiettivi operativi e altri metodi creativi. È solo nelle fasi iniziali, quindi possiamo aspettarci di vedere sia il tweaking che la vera innovazione con il tempo.

Cosa dovrebbero aspettarsi gli investitori

Le cifre esatte variano, ma la maggior parte delle stime per l’S & P prevede una riduzione totale degli utili netti GAAP a causa della spesa per stock option compresa tra il 3 e il 5% per il 2006, il primo anno in cui tutte le società riferiranno in base alle nuove linee guida. Alcuni settori saranno più colpiti di altri, in particolare il settore tecnologico, e le azioni del Nasdaq mostreranno una riduzione aggregata più elevata rispetto alle azioni del NYSE. Considera che solo nove settori rappresenteranno più del 55% delle spese totali per le opzioni per l’S & P 500 nel 2006:

figura 2

Fonte: Credit Suisse First Boston: Building a New Consensus: Expensing Stock Options per guidare le stime degli analisti al ribasso

Tendenze come questa potrebbero causare una rotazione settoriale verso settori in cui la percentuale di reddito netto “in pericolo” è inferiore, poiché gli investitori individuano quali imprese saranno maggiormente danneggiate nel breve termine.

È fondamentale notare che dal 1995 la spesa per le stock option è stata contenuta neirapportiSEC Form 10-Q e 10-K – erano sepolti nelle note a piè di pagina, ma erano lì. Gli investitori possono consultare la sezione solitamente intitolata “Compensi basati su azioni” o “Piani di stock option” per trovare informazioni importanti sul numero totale di opzioni a disposizione della società per l’assegnazione o sui periodi di maturazione e sui potenziali effetti di diluizione sugli azionisti.

Come revisione per coloro che potrebbero aver dimenticato, ogni opzione che viene convertita in un’azione da un dipendente diluisce la percentuale di proprietà di ogni altro azionista della società. Molte aziende che emettono un gran numero di opzioni hanno anche programmi di riacquisto di azioni per compensare la diluizione, ma ciò significa che stanno pagando in contanti per riacquistare azioni che sono state date gratuitamente ai dipendenti: questi tipi di riacquisti di azioni dovrebbero essere considerati come un compenso per i dipendenti, piuttosto che uno sfogo di amore per gli azionisti medi dalle casse aziendali a filo.

I più accaniti sostenitori di una teoria del mercato efficiente diranno che gli investitori non devono preoccuparsi di questo cambiamento contabile; poiché le cifre sono già state nelle note a piè di pagina, si sostiene, i mercati azionari avranno già incorporato queste informazioni nei media di mercato dal 3 al 5%. Come per i settori di cui sopra, i risultati dei singoli titoli saranno molto distorti, come si può vedere nei seguenti esempi:

Figura 3

Fonte: Bear Stearns: 2004 Impatto sugli utili delle stock option sugli utili S&P 500 e Nasdaq 100

Per essere onesti, molte aziende (circa il 20% dell’S & P 500) hanno deciso di pulire i loro parabrezza in anticipo e hanno annunciato che avrebbero iniziato a spendere i loro costi prima della scadenza; dovrebbero essere applauditi per i loro sforzi. Hanno il vantaggio in più di due o tre anni per progettare nuove strutture retributive che soddisfino sia i dipendenti che la FASB.

Benefici fiscali: un’altra componente vitale

E ‘importante capire che mentre la maggior parte delle aziende non stavano registrando le eventuali spese per i loro contributi di opzione, sono state ricevendo un beneficio portata di mano sul loro conto economico, sotto forma di imposta di valore deduzioni. Quando i dipendenti hanno esercitato le loro opzioni, il valore intrinseco (prezzo di mercato meno prezzo della sovvenzione) al momento dell’esercizio è stato richiesto dalla società come detrazione fiscale. Queste detrazioni fiscali venivano registrate come flusso di cassa operativo; queste detrazioni saranno ancora consentite, ma ora verranno conteggiate come flusso di cassa finanziario invece che come flusso di cassa operativo. Ciò dovrebbe rendere gli investitori cauti; non solo l’EPS GAAP sarà inferiore per molte aziende, ma anche il flusso di cassa operativo diminuirà. Quanto? Come con gli esempi di guadagni sopra, alcune aziende saranno danneggiate molto più di altre. Nel complesso, l’S & P avrebbe mostrato una riduzione del 4% del flusso di cassa operativo nel 2004, ma i risultati sono distorti, come gli esempi seguenti illustrano abbastanza chiaramente:

Figura 4

Fonte: Bear Stearns: 2004 Impatto sugli utili delle stock option sugli utili S&P 500 e Nasdaq 100

Come rivelano gli elenchi di cui sopra, le società le cui azioni si erano apprezzate in modo significativo durante il periodo di tempo hanno ricevuto un guadagno fiscale superiore alla media perché il valore intrinseco delle opzioni alla scadenza era superiore a quello previsto nelle stime aziendali originali. Con questo vantaggio cancellato, un’altra metrica di investimento fondamentale cambierà per molte aziende.

Cosa cercare da Wall Street

Non c’è un reale consenso su come le grandi società di intermediazione affronteranno il cambiamento una volta che sarà stato esteso a tutte le società pubbliche. I rapporti degli analisti probabilmente mostreranno sia gli utili GAAP per azione (EPS) che i dati non GAAP EPS sia nei rapporti che nelle stime / modelli, almeno durante i primi due anni. Alcune aziende hanno già annunciato che richiederanno a tutti gli analisti di utilizzare i dati GAAP EPS nei report e nei modelli, che terranno conto dei costi di compensazione delle opzioni. Inoltre, le società di dati hanno affermato che inizieranno a incorporare la spesa per le opzioni nei loro guadagni e nei dati sul flusso di cassa su tutta la linea.

La linea di fondo

Nella migliore delle ipotesi, le stock option forniscono ancora un modo per allineare gli interessi dei dipendenti con quelli dell’alta dirigenza e degli azionisti, poiché la ricompensa cresce con il prezzo delle azioni di una società. Tuttavia, è spesso fin troppo facile per uno o due dirigenti gonfiare artificialmente i guadagni a breve termine, sia trascinando i futuri benefici sui guadagni nei periodi di guadagno attuali sia attraverso una manipolazione totale. Questo periodo di transizione nei mercati è una grande opportunità per valutare sia i team di gestione aziendale che quelli di investor relations su aspetti come la loro franchezza, le loro filosofie di corporate governance e se sostengono i valori degli azionisti.

Se dovessimo fidarci dei mercati in qualche modo, dovremmo fare affidamento sulla sua capacità di trovare modi creativi per risolvere i problemi e digerire i cambiamenti nel mercato. I premi di opzioni sono diventati sempre più attraenti e redditizi perché la scappatoia era troppo grande e allettante per essere ignorata. Ora che la scappatoia si sta chiudendo, le aziende dovranno trovare nuovi modi per offrire incentivi ai dipendenti. La chiarezza nella contabilità e nella rendicontazione degli investitori andrà a vantaggio di tutti noi, anche se il quadro a breve termine diventa di tanto in tanto confuso.