CMO vs CDO: stesso fuori, diverso dentro
Una delle innovazioni più importanti di Wall Street è stata l’atto di mettere insieme i prestiti per poi suddividerli in strumenti fruttiferi separati. Questo concetto di finanziamento collateralizzato e strutturato è antecedente al mercato delle obbligazioni ipotecarie garantite (CMO) e delle obbligazioni di debito garantite (CDO). Non è stato fino all’inizio degli anni ’80 che il concetto è stato formalizzato riconfezionando i mutui per creare l’industria della sicurezza garantita da ipoteca (MBS).
Gli MBS sono garantiti da un pool di mutui in cui tutti gli interessi e il capitale passano semplicemente agli investitori. I CMO sono stati creati per fornire agli investitori flussi di cassa specifici invece del solo trasferimento di interessi e capitale. I CMO sono stati emessi per la prima volta nel 1983 per conto Federal Home Loan Mortgage Corp (Freddie Mac) dalle banche di investimento First Boston e Salomon Brothers, che hanno preso un pool di mutui ipotecari, li hanno divisi in tranche con diversi tassi di interesse e scadenze e hanno emesso titoli basati su quelle tranche. I mutui originari servivano da garanzia.
Contrariamente ai CMO, i CDO, che sono emersi più tardi negli anni ’80, comprendono uno spettro molto più ampio di prestiti oltre ai mutui. Sebbene ci siano molte somiglianze tra i due, ci sono alcune differenze distinte nella loro costruzione, nei tipi di prestiti detenuti in aggregato e nei tipi di investitori che cercano l’uno o l’altro.
CMO — Nato da un’esigenza
Le obbligazioni ipotecarie garantite (CMO), un tipo di titolo garantito da ipoteca (MBS), sono emesse da una terza parte che si occupa di mutui residenziali. L’ emittente del CMO raccoglie mutui residenziali e li riconfeziona in un pool di prestiti che viene utilizzato come garanzia per l’emissione di una nuova serie di titoli. L’emittente quindi reindirizza i pagamenti del prestito dai mutui e distribuisce sia gli interessi che il capitale agli investitori nel pool. L’emittente riscuote una commissione, o uno spread, lungo il percorso. Con i CMO, gli emittenti possono tagliare le fonti di reddito prevedibili dai mutui utilizzando le tranche, ma come tutti i prodotti MBS, i CMO sono ancora soggetti a un rischio di pagamento anticipato per gli investitori. Questo è il rischio che i mutui nel pool vengano rimborsati anticipatamente, rifinanziati e / o inadempienti. A differenza di un MBS, l’investitore può scegliere quanto rischio di reinvestimento è disposto a prendere in un CMO.
Di seguito è riportato un esempio di una versione semplificata di tre tranche di varie scadenze utilizzando una struttura di pagamento sequenziale. Le tranche A, B e C riceveranno tutte il pagamento degli interessi nel corso della loro vita, ma il pagamento principale fluisce sequenzialmente fino a quando ogni CMO non viene ritirato. Ad esempio: la Tranche C non riceverà alcun pagamento principale fino al ritiro della Tranche B e la Tranche B non riceverà alcun pagamento principale fino al ritiro della Tranche A.
Mentre i titoli stessi possono sembrare complicati ed è facile perdersi in tutte le sigle, il processo di garanzia dei prestiti è abbastanza semplice.
L’emittente dell’OCM, in quanto persona giuridica, è il proprietario legale di un pool di mutui che vengono acquistati da banche e società di mutui. Prima dell’avvento del riconfezionamento dei mutui, un mutuatario visitava la sua banca locale che prestava denaro per l’acquisto di una casa. La banca avrebbe quindi tenuto il mutuo utilizzando la casa come garanzia fino a quando non fosse stata estinta o venduta. Mentre alcune banche detengono ancora mutui sui loro libri contabili, la maggior parte dei mutui viene venduta subito dopo la chiusura a terzi che li riconfezionano. Per il prestatore iniziale, questo fornisce un senso di sollievo poiché non possiede più il prestito o deve pagare il prestito. Questi mutui diventano quindi garanzie e vengono raggruppati insieme a prestiti di qualità simile in tranche (che sono solo parti del pool di prestiti). Creando CMO da un pool di mutui, gli emittenti possono progettare flussi di interessi e capitale specifici e separati in varie lunghezze di scadenza per soddisfare le esigenze degli investitori con i flussi di cassa e le scadenze che desiderano. Ai fini legali e fiscali, i CMO sono detenuti all’interno di un condotto di investimento ipotecario immobiliare (REMIC) come entità giuridica separata. Il REMIC è esente dall’imposta federale sul reddito che riscuote dai mutui sottostanti a livello aziendale, ma il reddito pagato agli investitori è considerato tassabile.
CDO — Some Good Some Bad
L’ obbligazione di debito collateralizzato (CDO) ha preso vita alla fine degli anni ’80 e condivide molte delle caratteristiche di un CMO: i prestiti vengono raggruppati, riconfezionati in nuovi titoli, gli investitori ricevono interessi e capitale come reddito e i pool vengono suddivisi in tranche con vari gradi di rischio e maturità. Un CDO rientra nella categoria nota come asset backed security (ABS) e, come un MBS, utilizza i prestiti sottostanti come attività o garanzia. Lo sviluppo del CDO ha riempito un vuoto e ha fornito un modo valido per gli istituti di credito di trasferire essenzialmente il debito in investimenti attraverso la cartolarizzazione, allo stesso modo in cui i mutui sono stati cartolarizzati in CMO. Simile a CMO emessi da REMICs, CDO utilizzare le società veicolo (SPE) per cartolarizzare i loro prestiti, loro servizio e abbinare agli investitori titoli di investimento. La bellezza di un CDO è che può contenere praticamente qualsiasi debito che produce reddito come carte di credito, prestiti per automobili, prestiti agli studenti, prestiti per aerei e debito aziendale. Come i CMO, la suddivisione dei pezzi di prestito è strutturata da senior a junior con una certa supervisione da parte delle agenzie di rating che assegnano rating di grado proprio come un’obbligazione a emissione singola, ad esempio AAA, AA +, AA, ecc.
Di seguito è riportato un esempio di come è strutturato un CDO. Ogni CDO ha un bilancio proprio come avrebbe qualsiasi azienda. Le attività sono costituite dalle componenti che producono reddito come prestiti, obbligazioni, ecc. Ogni obbligazione emessa a sinistra è legata a un pool specifico di attività a destra. Le obbligazioni vengono quindi valutate da terzi in base all’anzianità dei loro crediti nei confronti del pool e alla qualità percepita delle attività sottostanti. In teoria, le obbligazioni con rating di qualità e anzianità inferiori richiederebbero tassi di rendimento più elevati da parte degli investitori.
CMO vs CDO
Ci sono molte somiglianze tra CMO e CDO poiché questi ultimi sono stati modellati sul primo in base alla progettazione. I CMO possono essere emessi da privati o supportati da agenzie di prestito quasi governative (Federal National Mortgage Association, Government National Mortgage Association, Federal Home Loan Mortgage Corp., ecc.) Mentre i CDO sono a marchio privato.
Mentre CMO e CDO hanno wrapper simili all’esterno, sono diversi all’interno. Il CMO è un po ‘più facile da capire in quanto il flusso di cassa che fornisce proviene da uno specifico pool di mutui, mentre i flussi di cassa CDO possono essere supportati da prestiti automobilistici, prestiti con carta di credito, prestiti commerciali e persino alcune tranche da un CMO. Mentre il mercato CMO ha subito un certo impatto dall’implosione partecipazioni principali. I CDO che hanno acquistato le tranche di CMO con il punteggio più basso e più rischioso combinandole con altri asset ABS hanno sofferto molto quando le tranche subprime sono andate a sud. È improbabile che gli errori del passato vengano ripetuti poiché la SEC è molto più sorvegliata rispetto a prima, ma a volte la storia si ripete. Entrambi i prodotti svolgono lo stesso ruolo di mettere in comune i prestiti e le attività, quindi abbinare gli investitori ai flussi di cassa, quindi spetta all’investitore decidere quanto rischio desidera assumersi.
I CDO erano un segmento relativamente piccolo del mercato degli ABS con solo $ 340 milioni di emissioni in sospeso nel 2002 rispetto al mercato CMO totale di $ 4.7 trilioni. Il mercato dei CDO si è gonfiato dopo il 2002, poiché bolla immobiliare, riducendo il mercato CDO a circa $ 850 milioni in 2013.
Mentre sulla carta sembrava buono acquistare le tranche più rischiose di CMO che non erano richieste e raggrupparle in CDO, la qualità di quelle tranche che si presumeva fossero subprime si è rivelata molto più subprime di quanto si pensasse. Le agenzie di rating e gli emittenti di CDO sono ancora ritenuti responsabili, pagando multe e effettuando la restituzione dopo il crollo del mercato immobiliare del 2007 che ha portato a miliardi di perdite in CDO. Molti sono diventati inutili dall’oggi al domani, declassati da AAA a spazzatura. Coloro che hanno investito pesantemente nei CDO più rischiosi hanno subito grosse perdite quando questi problemi alla fine hanno fallito. Un certo numero di emittenti di CDO sono stati accusati e / o multati per il loro ruolo nel confezionare attività rischiose che hanno fallito. Uno dei casi più grandi e più pubblicizzati è stato contro Securities and Exchange Commission, gli investitori hanno perso più di $ 1 miliardo dopo che la polvere si è calmata nel 2010.
I CDO esistono ancora oggi, ma porteranno per sempre i segni di buone decisioni andate male.
Gli investitori di tutto il mondo hanno imparato una lezione preziosa sin dai primi giorni di collateralizzazione. Ci sono voluti un po ‘di pensiero creativo per trovare un modo per prendere un ampio pool di prestiti e creare investimenti garantiti per gli investitori. Ciò ha liberato capitale per i prestatori, creato molti posti di lavoro per gli emittenti, creato liquidità in un mercato non così liquido e aiutato ad alimentare la proprietà della casa. Lo stesso processo che ha alimentato la proprietà della casa alla fine ha alimentato una bolla immobiliare e il successivo collasso. Il processo di collateralizzazione si è energizzato ma alla fine ha causato il proprio collasso.