Come funziona lo Stewardship Code giapponese

Per molti anni, gli  investitori istituzionali in Giappone sono stati criticati per essere troppo a loro agio con le società. In combinazione con le reti di partecipazioni incrociate che hanno legato grosse porzioni di azioni tra i gruppi in blocchi di facile gestione, gli investitori istituzionali erano visti come dotati di politiche passive che li portavano a votare ciecamente in linea con il management, o semplicemente a non esercitare i loro voti a tutti.

Ciò significava che molti manager potevano intraprendere azioni che non erano nel migliore interesse degli azionisti (o addirittura dannose per molti di loro), senza il timore di ripercussioni o resistenze significative.

Punti chiave

• Lo stewardship code giapponese è un insieme di linee guida normative per stabilire obblighi fiduciari da parte degli investitori istituzionali per conto dei loro clienti.
• Il codice è stato proposto nel 2012, a seguito delle ricadute della crisi finanziaria del 2008, e ratificato nel 2013.
• Il Codice definisce i principi in base ai quali gli investitori istituzionali devono comportarsi come amministratori finanziari responsabili nel rispetto sia dei loro clienti e beneficiari che delle società partecipate.
• Il Codice si rivolge principalmente agli investitori istituzionali che investono in azioni quotate giapponesi.

Cos’è lo Stewardship Code?

Per migliorare la governance aziendale, il Council of Experts Concerning the Japanese Version of the Stewardship Code, un gruppo organizzato dalla qui. L’obiettivo di questo documento era definire un quadro che “promuovesse la crescita sostenibile delle imprese attraverso investimenti e dialogo”. In altre parole, il governo sperava di incoraggiare gli investitori istituzionali del paese a essere maggiormente coinvolti con le società in cui investono, portando infine a società gestite meglio e in rapida crescita.

Secondo il suo documento costitutivo: “” Responsabilità di amministrazione “e il ruolo del Codice si riferisce alle responsabilità degli investitori istituzionali di aumentare il rendimento degli investimenti a medio-lungo termine per i loro clienti e beneficiari migliorando e promuovendo il valore aziendale delle società partecipate e crescita sostenibile attraverso un impegno costruttivo, o un dialogo mirato, basato su una conoscenza approfondita delle società e del loro ambiente di lavoro. Questo Codice definisce i principi considerati utili per gli investitori istituzionali che si comportano come investitori istituzionali responsabili nell’adempimento delle loro responsabilità di amministrazione con il dovuto riguardo sia ai loro clienti e beneficiari che alle società partecipate. Adempiendo le loro responsabilità di amministrazione adeguatamente in linea con questo Codice, gli investitori istituzionali saranno anche in grado di contribuire alla crescita dell’economia nel suo complesso “.

Capire la gestione

Lo stewardship code giapponese ha lo scopo di convincere “gli investitori istituzionali ad adempiere alle loro responsabilità fiduciarie, ad esempio promuovendo la crescita delle società a medio e lungo termine attraverso impegni”. Ma il linguaggio del documento è in qualche modo sfumato, o forse più morbido di quello che ci si potrebbe aspettare in Occidente. Ad esempio, sebbene incoraggia esplicitamente un maggiore coinvolgimento, “non invita gli investitori istituzionali a interferire con i punti più fini delle questioni gestionali delle società partecipate”.

Ancora una volta, il suo focus è sull’orizzonte di medio-lungo termine, con l’obiettivo di incoraggiare la “crescita sostenibile”. Per attuare questo cambiamento, il codice prescrive semplicemente che gli investitori istituzionali partecipino a un “impegno costruttivo con le società partecipate” al fine di arrivare a una “comprensione comune”. Ma per la maggior parte, le specifiche di ciò che tutto ciò significa sono tralasciate in ciò che il documento definisce l’approccio di un principio: gli investitori sono tenuti a condurre le loro azioni nello spirito del codice, ma sono altrimenti lasciati a se stessi per definire i dettagli cosa significa.

Detto questo, il codice impone che gli investitori abbiano una politica chiara e pubblica per la gestione e che riferiscano regolarmente ai beneficiari in merito al modo in cui tale politica viene rispettata. Ad esempio, ciò può includere la rendicontazione dei risultati di come hanno votato le proposte della direzione durante le assemblee degli azionisti. Ci si aspetta inoltre che abbiano una “conoscenza approfondita” delle attività in cui hanno investito, in modo da poter partecipare attivamente all ‘”impegno costruttivo” prescritto dal codice.

Il Council of Experts on the Stewardship Code ha pubblicato un codice rivisto nel 2017, comprese nuove linee guida relative al ruolo dei proprietari di asset che emettono mandati e monitorano i loro gestori patrimoniali.

(Per ulteriori informazioni, vedere  Incontrare la propria responsabilità fiduciaria.)

Quale impatto può avere davvero?

Da un lato, costringere gli investitori istituzionali in un quadro in cui devono almeno pensare a ciò che costituisce una buona amministrazione è probabilmente una buona cosa. Fare un ulteriore passo avanti mettendo per iscritto quelle opinioni e rendendole pubbliche è ancora meglio. Andare anche oltre – richiedere loro di dimostrare regolarmente ai beneficiari che hanno aderito ai loro quadri dichiarati – è probabilmente anche un’idea abbastanza buona.

Detto questo, ci sono alcuni problemi qui che potrebbero smorzare l’impatto dei punti di cui sopra. Innanzitutto, non c’è nulla di legalmente vincolante nel codice di gestione. Non solo gli investitori istituzionali in Giappone possono scegliere di non partecipare affatto al programma, ma anche se lo fanno, possono anche scegliere di non aderire a nessuna delle sette disposizioni del codice (o ad alcuna delle sue sotto-disposizioni per quella materia) semplicemente spiegando quali disposizioni non intende aderire e perché.

Inoltre, anche quando aderiscono al codice o ad una qualsiasi delle sue disposizioni, il linguaggio del codice è nella maggior parte dei casi volutamente vago. Gli investitori istituzionali sono più o meno lasciati a se stessi quando capiscono le specifiche.

Chi aderisce al codice?

Molti osservatori al di fuori del Giappone, avendo letto la versione inglese del codice di gestione, potrebbero avere sentimenti simili a quelli sopra menzionati. Ma quello che bisogna sempre ricordare è che, indipendentemente da ciò che qualcuno pensa della costruzione di un piano o di una struttura, il vero giudizio di quel piano dovrebbe essere riservato al fatto che raggiunga o meno gli obiettivi dichiarati.

Ci sono alcuni motivi, tuttavia, per un cauto ottimismo. Prima di tutto, la FSA mantiene un elenco di tutte le istituzioni che si sono impegnate ad aderire al codice, un elenco che include un collegamento alla politica di ciascuna istituzione come richiesto dal codice (l’elenco può essere trovato in inglese qui ). In effetti, al 19 febbraio 2018 ci sono state 221 istituzioni in Giappone che si sono iscritte. Ciò include sei  banche fiduciarie, 22 compagnie di assicurazione, 28 fondi pensione e 158 gestori di investimenti.

Com’era prevedibile, molte delle politiche pubblicate insieme ai loro impegni sono vaghe quanto il linguaggio del codice stesso. Ma altri sono un po ‘più dettagliati, esponendo punti di vista specifici su argomenti come la necessità di amministratori esterni nel consiglio, la retribuzione degli amministratori, le misure anti-takeover e l’emissione di nuove azioni. Prendi ad esempio questo estratto di Taiyo Pacific Partners:

In un articolo del giugno 2015,  Nikkei Shimbun (il principale quotidiano economico giapponese) ha anche evidenziato alcuni altri esempi di politiche adottate o rese pubbliche per la prima volta:

(tradotto)

• Nippon Seimei – Esamina attentamente le proposte politiche di quelle aziende che continuano ad avere un  ROE inferiore al cinque percento.
• Daiichi Seimei –  Opporsi alla riconferma di amministratori esterni che non partecipano almeno al 50 per cento delle riunioni del consiglio.
• Mitsubishi UFJ Trust Bank –  Richiedi un ROE minimo del cinque percento.
• Nomura Asset – Vota contro il management di società con prestazioni scadenti che non hanno adottato anche amministratori esterni nei loro consigli.
• JPMorgan Asset – È preferibile avere più amministratori esterni nel consiglio di amministrazione.

Molte prove indicano ancora una lunga strada da percorrere. Un articolo apparso sul  Nikkei  del 2015 cita una politica sui servizi per gli azionisti istituzionali (ISS) che incoraggia gli investitori a opporsi alla riconferma di manager presso aziende in cui il ROE medio negli ultimi cinque anni è stato inferiore al cinque percento. In quello stesso articolo, i dati compilati dal Nikkei suggeriscono che ciò equivale a circa il 30 percento delle società della prima sezione della Borsa di Tokyo. In effetti, queste cifre suggeriscono un ROE medio di appena l’8% e che solo il 31% delle aziende ha un ROE a doppia cifra.

(Per ulteriori informazioni, vedere: The Lost Decade: Lessons From Japan’s Real Estate Crisis.)

La linea di fondo

Come accennato in precedenza, è ancora un po ‘presto per determinare in modo definitivo se il nuovo codice di gestione del Giappone avrà un impatto materiale sull’ambiente degli investimenti nel paese. Ma ci sono ancora ragioni per sperare. Lo stewardship code è stato affiancato dal codice di autodisciplina nel giugno 2015. Sebbene anche il codice di governance sia elettivo, spiega in modo più dettagliato cosa ci si aspetta dalle società in termini di “buona” governance. Inoltre, questo codice di governance sarà presto affiancato dalla versione sorella della Borsa di Tokyo, il che significa che molti dei suoi punti potrebbero presto diventare obbligatori per le società quotate nel paese.

Tuttavia, la vera prova sarà il tempo. È molto più facile aderire a obiettivi e traguardi elevati quando le cose vanno bene rispetto a quando non lo sono. E questo potrebbe essere vero sia per gli investitori istituzionali che per le società in cui investono.

Pertanto, non si può sapere nulla fino alla prossima recessione. Una volta che i profitti iniziano a diminuire e gli amministratori esterni iniziano a sfidare i piani del management, manterranno i loro incarichi o verranno avviati? Quando il management rifiuterà di chiudere o vendere linee di business sottoperformanti, gli investitori istituzionali faranno finalmente sentire la loro voce? O tornerà tutto come prima, dove le società si concentravano sulle dimensioni e sulle vendite invece che sul rendimento del capitale e dei profitti, e dove le uniche vere voci istituzionali nel mercato provenivano da quegli stranieri fastidiosi.