Conglomerati: vacche in contanti o caos aziendale?

I conglomerati sono società che possiedono parzialmente o totalmente una serie di altre società. Non molto tempo fa, i vasti conglomerati erano una caratteristica prominente del panorama aziendale. Vasti imperi, come General Electric e Berkshire Hathaway, sono stati costruiti nel corso di molti anni con interessi che vanno dalla tecnologia dei motori a reazione ai gioielli.

I conglomerati aziendali sono orgogliosi di offrire un flusso regolare di utili e dividendi – o pagamenti in contanti – agli investitori a lungo termine. Le loro diverse offerte di prodotti e servizi sono progettate per evitare volatilità o mercati irregolari. In alcuni casi, i conglomerati hanno prodotto notevoli rendimenti per gli azionisti a lungo termine.

Tuttavia, gli investitori dei conglomerati non sono sempre andati bene. Gli investitori dovrebbero essere consapevoli dei vantaggi e degli svantaggi dell’investimento in conglomerati.

Punti chiave

• I conglomerati sono società che possiedono parzialmente o totalmente una serie di altre società.
• I conglomerati offrono una diversificazione per cui se una controllata soffre, può essere controbilanciata da un’altra.
• Le società possedute e gestite da conglomerati possono spesso accedere ai finanziamenti tramite la società madre.
• L’informativa finanziaria di un conglomerato può essere difficile da comprendere e oscurare le prestazioni delle singole divisioni.
• È possibile applicare uno sconto di conglomerato se le divisioni all’interno del conglomerato non stanno andando bene.

Come funzionano i conglomerati

I conglomerati sono società che operano in più settori possedendo diverse società. I conglomerati possono essere multinazionali con filiali gestite indipendentemente da altre attività. Tuttavia, i team di gestione delle varie attività fanno capo all’alta dirigenza della società madre.

Esistono conglomerati in tutto il mondo in vari settori, tra cui cibo, vendita al dettaglio, produzione e media. Ad esempio, un conglomerato potrebbe iniziare come produttore e, man mano che l’attività cresce, acquisire una società di servizi finanziari per offrire ai clienti carte di credito per facilitare l’acquisto dei suoi prodotti fabbricati. Se alla fine il produttore ha bisogno di software, potrebbe acquistare una società nel settore della tecnologia o dell’elettronica.

Un conglomerato mediatico, ad esempio, potrebbe inizialmente possedere diversi giornali, ma nel corso degli anni ha acquisito una stazione radio e una società di media digitali per compensare il calo dei ricavi dalla divisione dei giornali. Uno degli obiettivi primari dei conglomerati è diversificare il flusso di entrate in modo che possano produrre guadagni in qualsiasi tipo di ambiente economico.

Vantaggi dei conglomerati

I conglomerati possono offrire vantaggi agli investitori che alla fine offrono migliori rendimenti sui loro investimenti.

Diversificazione

Il caso dei conglomerati può essere riassunto in una parola: diversificazione. Secondo la teoria finanziaria, poiché il ciclo economico influenza le industrie in modi diversi, la diversificazione si traduce in una riduzione del rischio di investimento. Una flessione subita da una controllata, ad esempio, può essere controbilanciata dalla stabilità, o addirittura dall’espansione, in un’altra impresa.

50 società, comprese quelle immobiliari, bancarie e di produzione di aerei. Gli investitori traggono vantaggio dalla diversificazione perché se le partecipazioni bancarie di Berkshire Hathaway registrassero una performance negativa, la perdita potrebbe essere compensata da un buon anno nel settore immobiliare.

Acquisizioni redditizie

Un conglomerato di successo può mostrare una crescita costante degli utili acquisendo società le cui azioni hanno un rating inferiore al proprio. In effetti, GE e Berkshire Hathaway hanno promesso e realizzato una crescita degli utili a due cifre applicando questa strategia di crescita degli investimenti.

Accesso al finanziamento

Le società possedute e gestite da conglomerati possono spesso accedere ai finanziamenti tramite la società madre, consentendo loro di investire nella loro crescita a lungo termine. Le società più piccole potrebbero non ottenere condizioni favorevoli in termini di linee di credito dalle banche e dai mercati dei capitali poiché le loro prestazioni di entrate e utili potrebbero essere intermittenti o irregolari. La società madre può intervenire e offrire condizioni molto più favorevoli, ad esempio un tasso di interesse inferiore, rispetto a ciò che i mercati potrebbero offrire alla controllata da sola.

Svantaggi dei conglomerati

Sebbene alcuni conglomerati abbiano prodotto rendimenti impressionanti a lungo termine, ci sono degli svantaggi nell’investire in essi poiché non tutti i conglomerati sono creati uguali.

Restano i rischi economici

L’importante successo dei conglomerati, come General Electric (GE), non è certo la prova che il conglomerato sia sempre una buona idea. Ci sono molti motivi per pensarci due volte prima di investire in questi titoli, come illustrato nel 2009, quando GE ha sofferto a causa della recessione economica, dimostrando che le dimensioni non rendono un’azienda infallibile. GE ha continuato a lottare per produrre utili stabili e si attesta a una frazione delle dimensioni di una volta, poiché la direzione continua a disinvestire le attività per ripagare il debito.

Stendere troppo sottile

Il guru degli investimenti Peter Lynch usa la frase diworsification  per descrivere le aziende che diversificano in aree al di là delle loro competenze principali. Un conglomerato può spesso essere un affare inefficiente e confuso. Non importa quanto sia bravo il team di gestione, le sue energie e risorse saranno suddivise in numerose attività, che possono o meno essere sinergiche.

Rapporto finanziario

Per gli investitori, i conglomerati possono essere terribilmente difficili da capire e può essere una sfida classificare queste società in una categoria o tema di investimento. Di conseguenza, anche i manager spesso hanno difficoltà a spiegare la loro filosofia di investimento agli azionisti. Inoltre, la contabilità di un conglomerato può lasciare molto a desiderare e può oscurare la performance delle divisioni separate del conglomerato. L’incapacità degli investitori di comprendere la filosofia, la direzione, gli obiettivi e le prestazioni di un conglomerato può alla fine portare a condividere le prestazioni inferiori.

Sebbene l’ argomento anticiclico sia valido, c’è anche il rischio che il management mantenga le imprese con scarse prestazioni, sperando di cavalcare il ciclo. In definitiva, le attività di valore inferiore impediscono che il valore delle attività di valore più elevato venga pienamente realizzato nel prezzo delle azioni.

Modi migliori per diversificare

I conglomerati non offrono sempre agli investitori un vantaggio nella diversificazione. Se gli investitori vogliono diversificare il rischio, possono farlo da soli, investendo in poche società focalizzate piuttosto che mettere tutti i loro soldi in un unico conglomerato. Gli investitori possono farlo in modo molto più economico ed efficiente persino del conglomerato più avido.

Lo sconto conglomerato

Uno sconto di conglomerato si verifica quando gli investitori assegnano un valore o uno sconto inferiore a un conglomerato perché le divisioni all’interno del conglomerato non stanno andando bene. Lo sconto deriva dalla valutazione della somma delle parti, che applica un valore inferiore a un conglomerato rispetto a un’azienda focalizzata sulle proprie offerte o competenze principali.

In altre parole, il mercato può applicare uno scarto di garanzia al valore della somma delle parti. Certo, alcuni conglomerati richiedono un premio ma, in generale, il mercato attribuisce uno sconto, dando agli investitori una buona idea di come il mercato valuta il conglomerato rispetto al valore della somma delle sue varie parti. Uno sconto profondo segnala che gli azionisti trarrebbero vantaggio se la società venisse smantellata e le sue divisioni lasciate funzionare come società e azioni separate.

Esempio disconto conglomerato

Calcoliamo lo sconto conglomerato utilizzando un conglomerato fittizio chiamato DiversiCo, che consiste di due attività indipendenti: una divisione bevande e una divisione biotecnologia.

DiversiCo ha una valutazione del mercato azionario di $ 2 miliardi e $ 0,75 miliardi di debito totale. La sua divisione bevande ha un patrimonio di bilancio di $ 1 miliardo, mentre la sua divisione biotecnologia ha un valore di $ 0,765 miliardi di attività.

Le aziende focalizzate nel settore delle bevande hanno valori medi da mercato a libro di 2,5, mentre le aziende biotech pure play hanno valori da mercato a libro di 2. Le divisioni di DiversiCo sono aziende abbastanza tipiche nei loro settori. Da queste informazioni possiamo calcolare lo sconto conglomerato:

Valore di mercato totale DiversiCo

• Equità + Debito
• $ 2 miliardi (capitale) + $ 0,75 miliardi (debito)
• Valore di mercato = $ 2,75 miliardi

Valore stimato utilizzando la somma delle parti

• Valore della divisione Biotech + Valore della divisione bevande
• ($ 0,75 miliardi X 2) + ($ 1 miliardo X 2,5)
• $ 1,5 miliardi + $ 2,5 miliardi
• Somma del valore delle parti = $ 4,0 miliardi

Lo sconto conglomerato

• ($ 4,0 miliardi – $ 2,75 miliardi) / $ 4,0 miliardi
• = 31,25%

Lo sconto conglomerato del 31,25% di DiversiCo mostra uno sconto profondo mentre il prezzo delle sue azioni non riflette il valore delle sue singole divisioni. Gli investitori potrebbero spingere per cedere le  sue divisioni bevande e biotecnologie per creare più valore poiché la società potrebbe valere di più se fosse suddivisa in società separate.

La linea di fondo

Lo sconto per conglomerato suggerisce che potrebbe non essere saggio investire in conglomerati. Tuttavia, investire in conglomerati che vengono suddivisi in singole società attraverso cessioni e spin – off può fornire agli investitori un aumento di valore man mano che lo sconto del conglomerato scompare.

D’altra parte, alcuni conglomerati richiedono un premio di valutazione o almeno uno sconto di conglomerato più ridotto. Si tratta di aziende estremamente ben gestite con eccellenti team di gestione e obiettivi chiari fissati per le divisioni. I conglomerati di successo in genere svendono le società con prestazioni insufficienti e non pagano più del dovuto per le acquisizioni. Inoltre, i conglomerati a cui è associato un premio tendono ad avere obiettivi finanziari, strategici e operativi solidi.