Perché la deflazione è il peggior incubo di una banca centrale?

Una volta che la deflazione si è instaurata, possono volerci anni prima che un’economia si sottragga. Il ” Decennio perduto ” del Giappone è durato dal 1991 al 2001, e anche allora la sua crescita è stata lenta. Ma cosa possono fare le banche centrali per combattere gli effetti perniciosi e devastanti della deflazione? Negli ultimi anni, le banche centrali di tutto il mondo hanno utilizzato misure estreme e strumenti innovativi per combattere la deflazione nelle loro economie.

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• La deflazione è il risultato di un circolo vizioso che inizia con un rallentamento della spesa dei consumatori, seguito da tagli e licenziamenti delle imprese, che portano a un’elevata disoccupazione, meno spese e più insolvenze.
• La famosa politica di quantitative easing (QE) della Federal Reserve seguita alla crisi finanziaria del 2008-2009 è un modello di strategia per combattere la deflazione.
• Gli effetti a lungo termine, compreso un massiccio aumento del debito pubblico, devono ancora essere determinati.

Gli effetti della deflazione

La deflazione è definita come un calo ampio e prolungato dei livelli dei prezzi in un’economia per un periodo di tempo. La deflazione è l’opposto dell’inflazione ed è diversa dalla disinflazione, che descrive un’economia in cui il tasso di inflazione è positivo ma in calo.

Brevi periodi di prezzi più bassi, come in un ambiente disinflazionistico, non sono dannosi per l’economia o per i consumatori. Pagare meno per alcuni beni e servizi lascia ai consumatori più soldi per le spese discrezionali, il che dovrebbe rilanciare l’economia.

In un periodo di declino dell’inflazione, è improbabile che la banca centrale sia ” aggressiva ” (in altre parole, incline ad aumentare in modo aggressivo i tassi di interesse) sulla politica monetaria, il che stimolerebbe anche l’economia.

La deflazione è diversa. La deflazione si verifica quando i consumatori smettono di spendere più del necessario. Quando i prezzi scendono, rimandano l’acquisto di articoli di grandi dimensioni nella speranza che scendano ulteriormente. La tendenza continua e aumenta la velocità.

Negli Stati Uniti, la spesa dei consumatori rappresenta il 70% dell’economia e gli economisti la considerano un motore affidabile dell’economia globale. Immagina l’impatto negativo se i consumatori americani rimandassero la spesa per articoli di grandi dimensioni perché pensano che i beni potrebbero essere più economici l’anno prossimo.

Una volta che la spesa dei consumatori inizia a decelerare, ha un effetto a catena sul settore delle imprese. Le aziende iniziano a differire o ridurre le  spese in conto capitale, ovvero la spesa per proprietà, edifici, attrezzature, nuovi progetti e investimenti. Possono iniziare a ridimensionare la loro forza lavoro per mantenere la redditività.

Questo crea un circolo vizioso, con licenziamenti aziendali che mettono a repentaglio la spesa dei consumatori, il che, a sua volta, porta a più licenziamenti e aumento della disoccupazione. Una tale contrazione della spesa dei consumatori e delle imprese può innescare una recessione e, nel peggiore dei casi, una vera e propria depressione.

Un altro effetto estremamente negativo della deflazione è il suo impatto sul debito. Mentre l’inflazione riduce il valore reale (corretto per l’inflazione) del debito, la deflazione si aggiunge al peso del debito reale. Crescono insolvenze e fallimenti di famiglie e imprese indebitate.

Preoccupazioni recenti di deflazione

Nell’ultimo quarto di secolo, le preoccupazioni sulla deflazione sono aumentate dopo le grandi crisi finanziarie come la crisi asiatica del 1997, il “naufragio tecnologico” del 2000-2002 e la grande recessione del 2008-2009. Le preoccupazioni sono state acuite dal Giappone esperienza dopo lo scoppio della sua bolla patrimoniale all’inizio degli anni ’90.

Ecco come è successo: per contrastare l’aumento del 50% dello yen giapponese negli anni ’80 e la conseguente recessione nel 1986, il Giappone ha avviato un programma di stimolo monetario e fiscale. Ciò ha causato una massiccia bolla patrimoniale poiché le azioni giapponesi ei prezzi dei terreni urbani sono triplicati nella seconda metà degli anni ’80.

La bolla è scoppiata nel 1990. L’indice Nikkei ha perso un terzo del suo valore in un anno e ha continuato a scivolare fino all’ottobre 2008, quando il Nikkei è sceso dell’80% dal picco del dicembre 1989. Quando la deflazione si è consolidata, l’economia giapponese, che era stata una delle più in rapida crescita al mondo, ha subito un drammatico rallentamento. La crescita del PIL reale è stata in media solo dell’1,1% all’anno a partire dal 1990.

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Il torrente di liquidità scatenato dal quantitative easing ha dato i suoi frutti, almeno per il mercato azionario. La capitalizzazione del mercato azionario globale è più che raddoppiata tra il 2008 e il 2015, a circa $ 69 trilioni,

La grande recessione

La grande recessione del 2008-2009 ha suscitato timori di un periodo simile di deflazione prolungata negli Stati Uniti e altrove a causa del catastrofico crollo dei prezzi di un’ampia gamma di attività tra cui azioni, titoli garantiti da ipoteca, immobili e materie prime.

Il sistema finanziario globale è stato anche sconvolto dall’insolvenza di una serie di importanti banche e istituzioni finanziarie negli Stati Uniti e in Europa, esemplificata dalfallimento di Lehman Brothers nel settembre 2008.

C’erano preoccupazioni diffuse sul fatto che decine di banche e istituzioni finanziarie sarebbero cadute in un effetto domino che avrebbe portato a un collasso del sistema finanziario, una rottura della fiducia dei consumatori e una deflazione totale.

Come la Federal Reserve ha combattuto la deflazione

Ben Bernanke, presidente della Federal Reserve dal 2006 al 2014, aveva acquisito il soprannome di “Elicottero Ben”. In un discorso del 2002, aveva fatto riferimento alla famosa linea dell’economista Milton Friedman secondo cui la deflazione potrebbe essere contrastata facendo cadere denaro da un elicottero. Il punto di Friedman era che mettere i soldi direttamente nelle mani dei consumatori era un modo sicuro per stimolare la spesa.

Sebbene Bernanke non abbia dovuto ricorrere a un lancio di elicotteri, la Federal Reserve ha utilizzato alcuni degli stessi metodi delineati nel suo discorso del 2002 dal 2008 in poi per combattere la peggiore recessione dagli anni ’30.

Tassi di interesse minimi

Nel dicembre 2008, il Federal Open Market Committee (FOMC), l’ente di politica monetaria della Federal Reserve, ha tagliato il tasso target sui fondi federali quasi a zero. Il tasso sui fed funds è lo strumento convenzionale di politica monetaria della Federal Reserve, ma con quel tasso ora al “limite inferiore zero” – così chiamato perché i tassi di interesse nominali non possono scendere sotto lo zero – la Federal Reserve ha dovuto ricorrere a politiche monetarie non convenzionali per alleggerire le condizioni del credito e stimolare l’economia.

La Federal Reserve si è rivolta a due tipi principali di strumenti di politica monetaria non convenzionali: (1) forward policy guidance e (2) acquisti di asset su larga scala, meglio noti come quantitative easing (QE).

La Federal Reserve ha introdotto esplicite linee guida di politica previsionale nella dichiarazione del FOMC dell’agosto 2011 per influenzare i tassi di interesse a più lungo termine e le condizioni dei mercati finanziari. La Fed ha dichiarato che si aspettava che le condizioni economiche garantissero livelli eccezionalmente bassi per il tasso sui fondi federali almeno fino alla metà del 2013.

Questa guida ha portato a un calo dei rendimenti del Tesoro poiché gli investitori si sono sentiti a proprio agio sul fatto che la Fed avrebbe ritardato l’aumento dei tassi per i prossimi due anni. La Fed ha successivamente esteso due volte la sua forward guidance nel 2012, poiché una tiepida ripresa l’ha spinta a spingere l’orizzonte per mantenere bassi i tassi.

Un diluvio di denaro

Ma è stato l’allentamento quantitativo che ha fatto notizia ed è diventato sinonimo delle politiche di denaro facile della Fed. Il QE implica essenzialmente la creazione di nuova moneta da parte di una banca centrale per acquistare titoli dalle banche della nazione e pompare liquidità nell’economia al fine di abbassare i tassi di interesse a lungo termine.

Ciò si riflette su altri tassi di interesse in tutta l’economia, stimolando la domanda di prestiti da parte dei consumatori e delle imprese. Le banche possono soddisfare questa maggiore domanda di prestiti grazie al denaro che hanno ottenuto dalla banca centrale in cambio delle loro partecipazioni in titoli.

La sequenza temporale del QE

La tempistica del programma QE della Fed era la seguente:

• Tra il dicembre 2008 e l’agosto 2010, la Federal Reserve ha acquistato $ 1,75 trilioni di obbligazioni, di cui $ 1,25 trilioni di titoli garantiti da ipoteca emessi da agenzie governative come Fannie Mae e Freddie Mac, $ 200 miliardi di debito delle agenzie e $ 300 miliardi di titoli del Tesoro a lungo termine. Questa e le iniziative correlate sono diventate note come QE1.10
• Nel novembre 2010, la Fed ha annunciato un QE2, che avrebbe comportato l’acquisto di altri $ 600 miliardi di Treasury a più lungo termine a un ritmo di $ 75 miliardi al mese.12
• Nel settembre 2012, la Fed ha lanciato il QE3, acquistando inizialmente titoli garantiti da ipoteca a un tasso di $ 40 miliardi al mese. La Fed ha ampliato il programma nel gennaio 2013 acquistando $ 45 miliardi di titoli del Tesoro a più lungo termine al mese per un impegno di acquisto mensile totale di $ 85 miliardi.
• Nel dicembre 2013, la Fed ha annunciato che avrebbe rallentato il ritmo degli acquisti di asset a passi misurati.

Come le altre banche centrali hanno combattuto la deflazione

Anche altre banche centrali hanno fatto ricorso a politiche monetarie non convenzionali per stimolare le proprie economie e scongiurare la deflazione.

Strategia del Giappone

Nel dicembre 2012, l’allora primo ministro giapponese Shinzo Abe ha lanciato un ambizioso quadro politico per porre fine alla deflazione e rivitalizzare l’economia.

Chiamato ” Abenomics “, il programma aveva tre elementi principali: allentamento monetario, politica fiscale flessibile e riforme strutturali.

Nell’aprile 2013, la Bank of Japan ha annunciato un programma record di QE. La banca centrale ha annunciato che avrebbe acquistato titoli di stato giapponesi e avrebbe raddoppiato la base monetaria a 270 trilioni di yen entro la fine del 2014 con l’obiettivo di porre fine alla deflazione e raggiungere un’inflazione del 2% entro il 2015.16

L’elemento delle riforme strutturali richiedeva misure per compensare gli effetti dell’invecchiamento della popolazione, come consentire la manodopera straniera e incoraggiare l’assunzione di donne e lavoratori anziani.

Strategia europea

Nel gennaio 2015, la Banca centrale europea (BCE) ha avviato la propria versione del QE impegnandosi ad acquistare almeno 1,1 trilioni di euro di obbligazioni a un ritmo mensile di 60 miliardi di euro fino a settembre 2016.18

La BCE ha lanciato il suo programma di QE sei anni dopo la Federal Reserve, nel tentativo di sostenere la fragile ripresa in Europa e scongiurare la deflazione. La sua mossa senza precedenti di ridurre il tasso di prestito di riferimento al di sotto dello 0% alla fine del 2014 ha avuto un successo limitato.

Mentre la BCE è stata la prima grande banca centrale a sperimentare tassi di interesse negativi, un certo numero di banche centrali in Europa, comprese quelle di Svezia, Danimarca e Svizzera, hanno spinto i loro tassi di interesse di riferimento al di sotto del limite zero. Quali saranno le conseguenze di tali misure non convenzionali?

Conseguenze intenzionali e non intenzionali

Il torrente di liquidità nel sistema finanziario globale a seguito dei programmi di QE e di altre misure non convenzionali ha dato i suoi frutti al mercato azionario. La capitalizzazione del mercato azionario globale è più che raddoppiata tra il 2008 e il 2015, raggiungendo circa 69 trilioni di dollari.

L’indice S&P 500 è triplicato in questo periodo mentre molti indici azionari in Europa e Asia hanno raggiunto i massimi storici.

Ma l’impatto sull’economia reale è meno chiaro. Man mano che il flusso di denaro si attenuò, il ritmo della crescita economica rallentò. Negli Stati Uniti, vero e proprio prodotto interno lordo (PIL) è stato 1,64% nel 2016, 2,37% nel 2017, 2,93 nel 2018 e 2,16% nel 2019.

Nel frattempo, le mosse concertate per contrastare la deflazione a livello globale hanno avuto alcune strane conseguenze:

• I bilanci delle banche centrali stanno gonfiando : gli acquisti di attività su larga scala da parte della Federal Reserve, della Banca del Giappone e della BCE stanno aumentando i loro bilanci a livelli record. Il bilancio della Fed è cresciuto da meno di $ 870 miliardi nell’agosto 2007 a circa $ 7,4 trilioni alla fine del 2020.23 La contrazione di questi bilanci delle banche centrali potrebbe avere conseguenze negative lungo la strada.
• Il QE potrebbe portare a una guerra valutaria segreta : i programmi di QE hanno portato le principali valute a precipitare su tutta la linea rispetto al dollaro USA. Poiché la maggior parte delle nazioni ha esaurito quasi tutte le opzioni per stimolare la crescita, il deprezzamento della valuta potrebbe essere l’unico strumento rimasto per stimolare la crescita economica, il che potrebbe portare a una guerra valutaria nascosta.
• I rendimenti delle obbligazioni europee sono diventati negativi : più di un quarto del debito pubblico emesso dai governi europei ha attualmente rendimenti negativi. Questo potrebbe essere il risultato del programma di acquisto di obbligazioni della BCE, ma potrebbe anche segnalare un forte rallentamento economico in futuro.

La linea di fondo

Le misure prese dalle banche centrali sembrano vincere la battaglia contro la deflazione, ma è troppo presto per dire se hanno vinto la guerra. Un timore inespresso è che le banche centrali possano aver speso la maggior parte, se non tutte, le loro munizioni per contrastare la deflazione. Se questo è il caso negli anni a venire, la deflazione potrebbe essere molto più difficile da sconfiggere.