Gli effetti decrescenti dell’alleggerimento quantitativo del Giappone
Il Giappone è il paese più indebitato al mondo misurato dal debito al prodotto interno lordo (PIL). Nel 2018, il rapporto debito / PIL giapponese era ai massimi storici al 254%. Il debito pubblico rispetto al PIL in Giappone è stato in media del 137,4% dal 1980 al 2017. Il debito record più basso del Giappone rispetto al PIL è stato registrato nel 1980, quando era del 50,6%.
Il paese è un caso di studio della moderna politica macroeconomica ed esemplifica il motivo per cui i governi e le banche centrali non possono controllare l’economia nel modo suggerito da molti libri di testo.
La banca centrale del Giappone, la Bank of Japan (BOJ), ha perseguito decenni di politica monetaria non convenzionale. A partire dalla fine degli anni ’80, la BOJ ha implementato una rigorosa politica keynesiana, inclusi più di 15 anni di quantitative easing (QE) o l’acquisto di asset privati per ricapitalizzare le imprese e sostenere i prezzi.
Nonostante questi sforzi, vi sono prove evidenti che le politiche di guadagno facile del Giappone hanno prodotto solo una crescita illusoria mentre non sono riuscite a migliorare i fondamentali di un’economia stagnante. Più i leader giapponesi hanno cercato di stimolare l’economia del loro paese, meno ha risposto.
Inizia la stagnazione e interviene il governo
Lo stock di moneta in Giappone è cresciuto del 10,5% all’anno tra il 1986 e il 1990. Il tasso di sconto è sceso dal 5% nel 1985 al 2,5% nel 1987, alimentando il prestito su larga scala che molti investitori giapponesi usavano per acquistare attività nell’Asia continentale, in particolare nel sud Corea. I prezzi delle attività sono aumentati in Giappone, un fenomeno che tende a verificarsi ogni volta che i tassi di interesse vengono abbassati artificialmente per anni. Il Giappone era effettivamente in una bolla economica sostenuta da carta a buon mercato.
Quella bolla scoppiò nel 1989 e nel 1990. La BOJ, non ancora una banca centrale indipendente, aveva alzato i tassi di interesse dal 2,5 al 6% tra il 1988 e il 1990. Questo probabilmente ha innescato lo scoppio. La crescita economica, robusta da anni, ha subito un rallentamento significativo. Quando la ripresa si è rivelata lenta, il Giappone si è rivolto a rimedi keynesiani: stampare moneta, abbassare i tassi di interesse e aumentare il disavanzo pubblico.
Una serie di tagli dei tassi tra il 1991 e il 1995 ha lasciato il tasso di sconto allo 0,5%, appena al di sopra del limite zero. La politica fiscale è stata aggressiva durante gli anni ’90, quando il Giappone ha tentato nove pacchetti di stimolo durante il decennio per un totale di 140,7 trilioni di yen o l’equivalente di $ 1,3 trilioni. Queste misure erano senza precedenti per una potenza industriale moderna come il Giappone; tuttavia, non c’era ancora alcun recupero.
Lo stimolo monetario e fiscale ha ottenuto una cosa: ha impedito che i prezzi dei beni e delle attività giapponesi scendessero a un livello di compensazione del mercato. I prezzi in calo sono una parte positiva di qualsiasi recessione e spesso aiutano a ristabilire la sanità mentale, ma la paura del Giappone di accettare qualsiasi deflazione ha significato che i prezzi al consumo in Giappone sono aumentati costantemente fino al 1995. Oltre questo punto, gli effetti stimolanti e inflazionistici dello stimolo giapponese hanno smesso di avere alcun impatto significativo.
Il Giappone prova QE e QQE
Nel 1997 l’economia giapponese stava vacillando per la bassa crescita, i bassi tassi di interesse, la bassa inflazione e una montagna di prestiti in sofferenza. Dal 1995 al 1998, le banche giapponesi hanno cancellato più di 50,8 trilioni di yen in crediti inesigibili. Sebbene non fosse ancora chiamato QE, la BOJ ha deciso di aiutare le banche e ha acquistato trilioni di yen in commercial paper tra l’ottobre 1997 e l’ottobre 1998.
La crescita è rimasta tiepida, quindi la BOJ ha aumentato gli acquisti di asset dopo aver chiesto il consiglio dell’economista americano Paul Krugman. Tra marzo 2001 e dicembre 2004, le banche giapponesi hanno ricevuto 35,5 trilioni di yen in iniezioni di liquidità. La banca ha inoltre mirato all’acquisto di titoli di Stato a lungo termine, riducendo i rendimenti delle attività.
La crescita economica sembrava tornare tra il 2002 e il 2007. Tuttavia, come per la maggior parte del mondo, la crescita del Giappone è svanita durante la Grande Recessione. Sebbene il Giappone sia stato più lento nell’avvio di un nuovo ciclo di QE rispetto all’Europa o agli Stati Uniti, la BOJ ha lanciato l’allentamento monetario quantitativo e qualitativo (QQE) nel 2013. Come con la maggior parte delle politiche monetarie espansive, il QQE non ha funzionato.
Più di 80 trilioni di yen di acquisti non erano sufficienti e, nell’ottobre 2014, la BOJ ha annunciato QQE2. Le azioni giapponesi sono aumentate del 33% negli otto mesi successivi, ma c’erano ancora poche prove di crescita reale. Disperata, la BOJ ha annunciato tassi di interesse negativi nel gennaio 2016.
Effetti negativi di debito, QE e QQE
Gli enormi debiti pubblici del Giappone sono un punto dolente per gli investitori. Nel suo rapporto del 2015, il gestore di hedge fund Ray Dalio ha affermato che l’onere del debito reale del Giappone, compresi i debiti privati, rispetto al suo PIL era di circa il 449%, classificato 19 dei 20 paesi che ha misurato. Gli enormi costi per il servizio del debito riducono direttamente il potenziale di risparmio o investimento, limitando la crescita economica futura e gli attuali rendimenti.
Le politiche monetarie facili della BOJ danneggiano i rendimenti delle attività domestiche sopprimendo i tassi di interesse locali. Danneggiano anche i rendimenti delle attività estere, dal momento che le istituzioni finanziarie giapponesi devono pagare di più sulle coperture in valuta estera di quanto guadagnano dalle attività estere, come le obbligazioni sovrane. Un rapporto dell’aprile 2016 dell’analista dei mercati giapponesi Shannon McConaghy ha riferito che “una banca giapponese che acquista titoli del Tesoro USA a 5 anni con una copertura perfetta del rischio di cambio e duration perderebbe lo 0,9% all’anno”.
La manipolazione dei tassi di interesse e un crescente disavanzo fiscale non hanno aiutato l’economia giapponese per quasi 30 anni. L’efficacia dei rimedi keynesiani impiegati dovrebbe alla fine essere messa in discussione; altrimenti, gli Stati Uniti e l’Europa sembrano condannati a seguire le orme del Giappone.